华泰证券-信义玻璃-00868.HK-中报点评：业绩符合预期；即将迎来曙光-220802

　　需求端疲软拖累上半年业绩
　　信义玻璃（XYG）于8月1日发布中报，1H22录得净利润33亿港币，同比下降38.5%，接近其盈利预告区间的上端，且符合华泰预期。上半年业绩疲弱主因地产开发商流动性紧缩使需求端承压。虽然我们预计行业利润率不会立即迎来拐点，但随着行业供给开始下滑、“保交房”政策下需求逐渐企稳，我们认为转机就在前方。考虑到需求端长期承压致浮法玻璃价格疲软，我们将2022/2023/2024年预测净利润下调14%/8%/5%。我们下调目标价至19.46港币(前值：21.6港币)，对应2022-2023年平均EPS的10倍PE，与2005年以来的历史平均水平一致。考虑到2022年的预期不利因素已反映在股价中，同时信义玻璃的龙头地位或进一步巩固，维持“买入”。22/23/24年EPS预测为1.66/2.23/2.47港币。
　　浮法玻璃受挫，汽车玻璃表现亮眼
　　需求端压力下，公司浮法玻璃业务受到冲击最为严重，1H22收入同比下滑4.1%，毛利率大幅下降至34.3%（1H21：55.3%，2H21：52.2%）。建筑玻璃业务毛利基本稳定，收入同比增长8.0%，但毛利率同比下降4.1个百分点至39.8%。汽车玻璃业务助力稳定业绩，收入同比增长14%，毛利率同比提升1.3个百分点至50.6%。我们认为公司成本控制更优、高附加值产品占比更大，且更早采取措施将天然气作为主要能源，鉴于目前煤炭和重油价格涨幅高于天然气，因此上半年公司相比同业所受盈利冲击更小。考虑到公司市场份额的持续扩大，我们预计信义玻璃的行业龙头地位将得以巩固。
　　最差时刻可能已经过去，但预计拐点不会立即出现
　　伴随更多生产线进入冷修阶段，浮法玻璃供应在7月份开始减少。我们预计这一趋势或将持续，主因：1）高龄浮法玻璃窑炉（连续运行已超8年）上半年底占比国内运营产能已达31%，以及2）基于我们的预测，以当前浮法玻璃价格，诸多玻璃制造商已经处于亏损状态。同时，随着中央政府重申“保交房”的重要性，地方政府或将采取更多行动来解决当下地产建设的僵局，这或将有助于浮法玻璃需求逐步企稳。虽然曙光就在前方，但市场化化解方案落地需要时间，并且目前的削供速度仍不足以实现供需再平衡，因此我们预计拐点不会立刻出现。
　　风险提示：地产销售不及预期，产能扩张快于预期，政府干预强于预期。