国海证券-阿里巴巴-SW-09988.HK-FY2023Q1业绩前瞻：业绩短期承压，聚焦降本增效带来的盈利改善-220716

　　主要财务指标前瞻：我们预计阿里巴巴FY2023Q1实现总营收2,008亿元（YoY-2%，QoQ-2%），其中中国商业业务预计营收1,374亿元（YoY-2%，QoQ-2%），中国商业经调整EBITA margin为30%；国际商业业务预计营收159亿元（YoY+4%，QoQ+11%），国际商业经调整EBITA margin为-11%；云计算业务预计营收182亿元（YoY+14%，QoQ-4%），云计算经调整EBITA margin为2%。
　　用户情况前瞻：我们预计截至FY2023Q1，国内年度活跃消费者AAC将在10亿的阶段性目标基础上继续增长，但环比增速有所放缓，主要受国内疫情以及国际环境影响；综合国内外来看，集团整体向服务全世界20亿消费者的终极长期目标坚定前进。
　　中国商业业务：我们预计FY2023Q1中国商业营收同比下降2%至1,374亿元，其中FY2023Q1中国零售商业营收同比下降2%至1,329亿元，主要由于1）2022年4-5月份多地区疫情反复，消费侧和履约侧受到制约。淘系实物成交在4月的同比降幅略高于10%，但5-6月受疫情影响减弱以及618大促的带动，GMV有望实现环比正增长，2022年618零售额也实现年同比正增长，因此我们预计FY2023Q1淘宝天猫GMV同比下降6.5%；2）商家端受宏观经济增速放缓及疫情的影响，进一步调整广告投放预算，因此我们预计FY2023Q1客户管理收入（含佣金）同比下降8.5%至741亿元，但CMR与GMV增速的gap环比有所收窄。新业务方面，公司将继续聚焦降本增效，随着淘特及淘菜菜经营效率的改善，新业务亏损有望保持环比收窄，但考虑到商户扶持政策仍在持续，我们预计FY2023Q1中国商业经调整EBITA为408亿元，经调整EBITA margin为29.7%。
　　国际商业业务：国际商业版块包含跨境及全球零售商业和跨境及全球批发商业，我们预计跨境及全球零售商业FY2023Q1营收同比增速放缓至3%达111亿元，主要由于1）Lazada基于去年同期疫情刺激消费的高基数，业绩增速将有所放缓；2）欧盟2021年7月发布的新关税政策以及俄乌冲突带来的地缘政治不稳定性持续对速卖通业务造成影响，收入增速承压；3）旗下土耳其电商平台Trendyol受当地里拉货币贬值拖累，负面影响仍将持续。我们预计跨境及全球批发商业FY2023Q1营收同比增速放缓至9%达48亿元，主要由于疫情对出口口岸（上海、深圳）影响较大，以及其他国家生产恢复分流部分订单导致。
　　云计算业务：我们预计FY2023Q1云计算营收同比增长14%至182亿元，增速有所放缓，主要由于1）互联网行业增速放缓抑制企业上云需求；2）传统行业云业务预算减少导致上云增速不及预期，同时疫情也对现场交付造成不利影响。随着疫情得到有效控制以及宏观经济改善，阿里云增速有望恢复较高水平，主要基于1）传统企业上云节奏加快带动国内整体公有云渗透率提升；2）阿里云较早开拓布局海外市场，以东南亚为主的地区云渗透率仍处于较低水平，未来有较大提升空间。利润率方面，我们预计FY2023Q1云计算经调整EBITA margin环比改善至2%。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司FY2023-2025财年营收分别为9,182/10,322/11,491亿元，归母净利分别为898/1,020/1,161亿元，对应基本EPS为4.12/4.68/5.33元，对应P/E为21.4/18.8/16.5；根据SOTP估值法，我们给予2023财年阿里巴巴合计目标市值26,673亿元，对应目标价123人民币/143港币，维持“买入”评级。
　　风险提示：全国疫情反复影响；宏观经济增长不及预期；互联网行业的政策监管和估值调整风险；市场竞争加剧，行业增长不及预期；业务过度多元化，组织协同不足等。