国泰君安-房地产行业深度研究-地产论道之竣工篇-十七-：用金融，看竣工大周期-220630

1. 本报告导读：2021年预售资金监管以后，竣工接替新开工，成为了房企重要的资金来源，叠加竣工周期的缩短，竣工将在2022年7月后迎来拐点，并将持续上行。

2. 摘要：地产公司实质是金融公司，不是真正意义上的制造业，过去经历了3次资金来源的重大变换。

3. 对于房企母公司来说，核心职责是在于融资，而具体到在建设或者是在商品房销售层面上，都是由项目公司去完成。

4. 2017年房住不炒的规定以前，房企的资金来源为有息负债。

5. 2018年开始房企缩表大周期，资金来源转变为无息负债，因此新开工并推盘回款成为了房企最主要的资金来源，2021年开始由于预售资金监管，行业去化率承压、商品房库存累积，当前则将由竣工接棒。

6. 保证竣工周期开启，至少在3个方面有强有力的支撑：1）项目逐步销售、去化率稳步提高，只要工程款支出能够被预售资金所覆盖，竣工就是更好的选择，尤其是对民企来说；2）利润率下行，为了保障2022年利润平稳，加快收入结算预计将是央国企的重要手段；3）按照2021年7月份八部委的文件，新增销售项目，将按照新规制定严格的交付标准。

7. 竣工周期的缩短，将带来竣工的上行弹性和持续性：①10家重点房企公司2022年计划竣工增长7%，目前统计局截止5月的竣工增速为-15%，为完成全年7%的竣工计划，后续竣工将提速至15%；②一方面，对其中3家重点房企对已开工未竣工进度的测算，数据表明如果竣工周期从3.38年缩短5个月到2.97年，那么竣工增速将提升14.0%，；另一方面，对其中7家重点房企已售未竣工进度的测算，数据表明如果竣工周期从2.96年也缩短5个月到2.54年，那么竣工增速将提升16.4%；③10家重点房企已售未结/已开工未结算土储面积为2.24亿平，2021年的竣工面积为1.27亿平，若每年保持竣工持续7%增长，且不考虑新增销售项目竣工，那么在手未竣工土储能持续1.6年。

8. 根据房企披露的计划竣工来看，增速为7%，而目前统计局披露前5月全国竣工面积增速为-15%，预计6月为全年最低点，并持续修复。

9. 从数据完整可比的10家公司看，2022年房企竣工计划达到1.35亿平，计划同比增长7%，尽管有疫情扰动，但预计实际竣工仍将比此前的预估更加乐观，因此4季度的竣工将加大产业链机会。

10. 此外，信用再分配和结构性资产荒仍然是目前的主线，且在进一步加强，我们继续推荐二线央国企，受益中交地产、建发股份；同时宽货币兑现之后，结构性资产荒也将出现，推荐金融街、中新集团等，并持续推荐一线央国企，保利发展、招商蛇口、万科A等。

11. 风险提示：疫情对施工有重大扰动，同时需要避免资金链因素带来的系统性风险。