华安证券-恒生电子-600570-受益于券商军备竞赛，成长空间打开-220703

1. 主要观点：公司是国内证券IT市场龙头公司恒生电子成立于1997年，早期涉足证券柜台交易系统。

2. 当前业务涵盖了大零售IT、大资管IT、银行与产业IT、数据风险与基础设施等。

3. 其中大零售IT与大资管IT等面向券商、资管机构的业务合计占收入69%，是公司的主要收入构成。

4. 券商军备竞赛，极速交易类产品有望助力市占率进一步提升过去10年资本市场的变化，使得券商从传统仅仅建交易通道，向更快速的交易需求演变。

5. 为满足客户需求，券商采购增加。

6. 早期集中柜台，一家券商采购一套系统。

7. 系统复杂度高，替换难度大。

8. 恒生电子市占率在过去10年中从早期的40%，缓慢提升。

9. 近5-10年，随着私募机构的快速成长，券商通常采购2套以上的PB业务系统，给恒生进一步提升市占率带来空间。

10. 当前，量化私募发展迅猛，券商在极速交易系统投入大量资源。

11. 自研、新兴厂商、恒生电子等，均带来巨大的业务空间。

12. 技术优势、客户积累、多系统协同，有望铸就恒生更高壁垒。

13. 收入随资本市场变化的周期性减弱，α持续增强两大指标：1）恒生电子收入/证券公司经纪业务收入：内在含义是每创造1元收入，就需要投入的恒生电子IT产品金额。

14. 这一指标虽然在2018-2020年间有所下降，但整体呈现上升态势；2）恒生电子收入/资产管理行业管理规模：内在含义在于每管理1元，就需要投入的恒生电子IT产品金额。

15. 这一指标自2012年以来，持续向上。

16. 两大指标意味着：公司的收入及成长性已经逐渐脱离了券商、资管行业的周期属性，并且随着IT产品对客户业务的拉动，体现出更强的α属性与持续性。

17. 金融创新节奏依旧，科创板做市商、养老金入市试点均是业务增量2022年来看，2021年的多项金融创新政策，叠加2022年提出的1）科创板做市商制度；2）养老保险金入市试点，均是业务增量。

18. 另一方面，新产品如O45、公募投顾、Reits解决方案等的渗透率也有望进一步提升。

19. 投资建议预计公司2022年-2024年实现营业收入69.4亿元、87.0亿元、109.4亿元，同比增长26%、25%、26%。

20. 预计实现归母净利润16.2亿元、20.7亿元及26.5亿元，同比增长10.8%、27.4%及28.0%。

21. 当前市值对应2022年业绩的PE为39倍、31倍及24倍。

22. 首次覆盖，给予“买入”评级。

23. 风险提示金融创新推进不及预期；疫情对公司签单、项目实施、确认收入带来负面影响；资本市场景气度下降；业务创新可能带来的监管风险。