招商银行-行内偕作·资本市场专题：基于择时能力和业绩稳定性的分析-信用周期视角下“固收+”的策略解析和配置建议-220620

　　固收+策略特征分析。根据产品“宏观自上而下-中观行业配置-自下而上选股”的投资方向，选择具有组合管理特征的宏观择时和中观行业配置两个维度进行固收+策略解析。宏观择时策略中，动态配置策略和 Alpha 型策略（股债分仓）较为主流，前者特征为动态调整权益和固收资产仓位进行择时，获取不同资产的beta 收益和风险对冲，后者特征为各资产仓位固定，淡化择时、强调各资产alpha。中观行业策略上，分为核心+卫星、均衡、灵活进攻、中期配置稳定。
　　“固收+”策略配置建议。通过对比信用周期和股债性价比指标分析是否对两类资产做中期择时，发现：1）信用周期的拐点一般领先于股债性价比指标的拐点，信用周期出现拐点意味着随后股债两类资产的生息效率或将面临变化。2）股债性价比指标拐点或出现在信用收缩前期和信用扩张前期。股债性价比指标的单边趋势或出现在信用收缩中后期和信用扩张的中后期。信用收缩后期过渡到社融震荡期，与信用周期关系不大、能穿越周期的股票行业，或有结构性机会。从基金投资角度看，1）动态配置型固收+业绩稳定性更好、择时胜率更高。Alpha 型固收+长期业绩更好、短期弹性更大。2）当股债性价比指标单边变动时，如在信用收缩期时，伴随股市下跌，缺乏市场主线、行业轮动快，核心+卫星、均衡的行业配置策略更能分散风险、表现较优。如在信用扩张期时，出现股市结构性上涨或普涨行情的概率更大，灵活进攻、中期配置稳定策略更具有进攻性和聚焦性，表现较优。3）在信用周期转换前期、股债估值性价比指标拐点前后，如投资期限为 3-5 年，能经历一个完整信用周期，建议选择 Alpha 型固收+，如投资期限为 6 个月，仓位管理显得重要，建议选择动态配置型固收+。
　　市场研判及管理人建议。目前仍处于信用底部震荡期，股票相对便宜，性价比变好，如波动容忍度较低，建议业绩稳定性更好的动态配置型固收+基金，若希望组合更具有弹性，建议 Alpha 型固收+。后续出现明显信用扩张信号，动态配置型固收+将更优；行业配置策略上，核心+卫星、均衡较优。结合此前筛选的样本基金，如果管理人在股债性价比拐点时和单边变化时均有多只基金表现较好，即择时能力和业绩稳定性均表现不错，则为优选管理人。
　　海外“固收+”发展启示。广义固收+的“+”包含“加资产”与“加策略”两个维度。海外固收+对我国启示如下：1）海外固收+的定位明显区别于债券型基金，应在全球范围内优选“固收”和“+”的品种，结合资产轮动规律对组合做调整。2）扩充“固收”部分的资产选择。3）在“+”的部分探索更多可能，加入更多类型的金融衍生品、大宗商品等。4）同步重视流动性管理。