招商证券-赤峰黄金-600988-黄金稀缺高增长标的-200701

　　赤峰黄金(600988)
　　老挝Sepon矿迎来矿产金投产收获季，配合国内“建大矿、上规模”的方针，五龙等国内金矿技改项目陆续推进，未来三年公司矿产金产量将迎来高增长，管理层承诺2020/2021/2022年矿产金产量分别4.5、10、16吨，三年复合增速98%，行业内稀缺的高增速。
　　老挝Sepon矿首块金锭出炉，逐渐成为公司主力矿山：公司通过加大勘探将老挝Sepon矿的储量从收购的时候40吨增到103吨，增储1.5倍。金矿总设计规模为年处理矿石量300万吨，包含氧化金矿处理系统和原生金矿处理系统两部分并保留100万吨铜矿生产系统。5月氧化系统已经投产，原生金矿处理系统预计8月建成投产，预计2020/2021/2022年矿金产量分别贡献2.2吨、7.5吨、11吨。公司2019年金矿产量仅2吨；
　　言行合一，剥离非矿资产：新的管理层确定“聚焦黄金矿业”的发展方向和经营宗旨。紧随其后，提出剥离雄风环保和广源科技两个非矿子公司，转让予同一控制人下的瀚丰联合。雄风环保权益账面值为11.5亿元，评估值16亿元，增值率39%。以估价值为依据，确定雄风环保100%的股权挂牌转让底价为16亿元，按照2019年净利润0.72亿元计算对应22倍PE。
　　狼性管理团队打开未来外延并购的想象空间：王建华董事长给公司带来了新的气象以及全球性顶尖矿业公司的管理理念，以他在山东黄金和紫金矿业的战绩和风格上来看，公司未来的并购和扩张上有望加速加码。随着国内外金矿的扩建投产，公司未来三年现金流也将为未来并购开拓提供良性资金基础。
　　维持“强烈推荐-A”投资评级。预计2020年归母净利4亿，50倍PE，基本持平于行业龙头山东黄金，不过产量和盈利高速增长下2021/2022年PE下降到22/13倍，贵金属板块估值底部水平。公司确定了“聚焦黄金矿业”的发展方向和经营宗旨，计划剥离资源综合回收利用资产，进一步改善现金流，同时公司也将成为更纯的黄金采选公司。
　　风险提示：新扩建投产不及预期风险，黄金价格以及铜铅锌价格波动风险，安全生产和环保风险，采矿权延续风险等。