银河证券-东鹏饮料-605499-收入实现较高增长，盈利能力短期承压-220504

1. 事件：4月29日公司发布公告，22Q1营收/归母净利润为20.07/3.45亿元，分别同比+17.3%/0.8%。

2. 22Q1收入延续较快增长，渠道招商下沉驱动全国化。

3. 22Q1实现营收20.07亿元，同比+17.3%，环比放缓，一方面受发货节奏扰动，21Q4-22Q1合计收入同比+30%，仍延续高增态势；另一方面系高基数压力，19Q1至22Q1收入年均复合增速仍有30%。

4. 分产品看，22Q1东鹏特饮/其他饮料收入分别同比+15.9%/50.5%，由柑柠檬茶等新品在渠道红利、费用投放的助推下实现高增，第二增长曲线持续培育。

5. 分区域看，22Q1广东/华东/华中/广西/西南/北方/直营收入同比+7%/35%/35%/18%/18%/16%/11%，华东、华中二大新兴市场仍为重要增长点。

6. 渠道方面，22Q1经销/线上收入同比+17%/103%，经销商数量为2438家，环比+5%，覆盖门店216万家，环比+3%，渠道招商驱动全国化。

7. 包材价格压力凸显，盈利能力小幅承压。

8. 1）毛利率：22Q1为43.2%，同比-6.3pct，主要系包材价格压力所致，同时运费调整以及产品结构变化亦有影响。

9. 2）费用率：22Q1销售费用率16.8%，同比-2.8pct，主要系运费调整所致，我们认为公司处于全国化扩张阶段，费用端需持续投入以匹配渠道下沉与品牌力塑造。

10. 3）净利率：22Q1为17.2%，同比-2.8pct，主要归因于原料价格压力以及利息收入减少。

11. 渠道推力与产品创新持续推动全国化逻辑兑现。

12. 1）渠道推力：对标红牛的区域市场结构与网点数量，公司将加快经销商与终端的渗透，为未来5年实现全国化奠定重要基础。

13. 2）产品创新：2022年公司加快产品端发力，一方面产品内裂变，0糖+“她能”定位白领+女性消费群体，2022年将推出气泡能量饮料，海外经验表明，能量饮料内部产品裂变对收入有明显提振作用；另一方面品类外扩张，目前已有油柑柠檬茶+大咖拿铁，2022年将推出运动饮料，产品属性与能量饮料较为接近，有望复制“东鹏特饮”的大单品经验。

14. 投资建议：结合一季报，我们调整此前盈利预测。

15. 预计2022-2024年归母净利润为13.37/17.50/21.26亿元，同比+12.1%/30.9%/21.5%，股价对应PE为37/28/23X，公司2022年PE接近可比公司平均水平35X（wind一致预期），维持“推荐”评级。

16. 风险提示：行业竞争加剧超预期，行业需求下滑，食品安全问题等。