华泰证券-中通快递-ZTO.US-价格稳健，成本承压-220527

1. 经调整净利润同比增34.9%，维持“买入”评级中通快递（中通）5月26日公布1Q22经调整净利润人民币10.55亿元，同比增34.9%。

2. 基于行业中期景气上行及公司龙头地位，我们维持2022/2023/2024年经调整净利润预测人民币65.83亿/85.19亿/103.60亿元，考虑市场下跌，我们将目标价下调至35.50美元，对应30.0倍2022年经调整预测PE（2016年10月上市以来彭博12个月滚动盈利预测PE均值（24.4）+0.9倍标准差（5.9），以反映公司龙头地位，前值：33.0倍2022年经调整预测PE）并反映最新汇率。

3. 维持“买入”评级。

4. 成本上升致单票核心净利环比下降1Q22行业件量同比增长10.5%（1-2月/3月：同比+19.6/-3.1%），3月中旬以来行业件量受疫情影响较大。

5. 1Q22公司包裹量同比增长16.8%，市场份额扩大至21.6%的历史新高，同比+1.2pct，环比+1.5pct。

6. 成本上行侵蚀提价成果，公司1Q22单票核心毛利润/净利润环比下降至人民币0.38元/0.18元（4Q21：人民币0.40元/0.22元）。

7. 1Q22单票干线运输成本为人民币0.57元，同比-0.2%，环比+7.0%，其中单票柴油成本同比上涨约人民币0.03元，由于工资提升和自动化设备增加，单票分拣成本达人民币0.36元，同比+6.5%，环比+13.3%。

8. （数据来源：邮政局，公司公告）4月中旬起行业件量持续修复3月以来的新冠疫情扰乱了全国公路干线运输及末端配送。

9. 我们估算3月末行业日均件量较3月上旬常态下降约35%，同比降15%。

10. 4月中旬，国务院要求地方政府确保货运和物流通畅。

11. 据国家邮政局数据，截至4月下旬，行业日均恢复至3月初的90%（5月：约95%），同比增长约5%（5月：同比增长约10%），我们预计6月行业件量有望恢复正常。

12. 自3Q21以来，快递行业竞争有所缓和，3Q21/4Q21/1Q22/今年4月国内均价同比降幅为11.4/8.8/8.9/5.8%，逐步优于8%的长期均值，疫情期间行业价格保持稳定。

13. 下调2022年包裹量指引基于疫情因素，中通下调22年件量增速指引至12-16%（前值：18-24%），市场份额将增长不低于1pct。

14. 尽管公司未给出盈利指引，但我们认为政策维稳、龙头挺价以及用户付费推动行业中期景气上行。

15. 风险提示：1）行业增速弱于我们预期；2）成本压力；3）价格战加剧。