川财证券-智明达-688636-公司深度报告：机载高增长持续，弹载突破提供增长新动力，股权激励推动业绩释放-220524

　　智明达(688636)
　　机载和弹载领域收入增长显著，结构变化影响毛利率但仍维持高位
　　公司2021年，实现总营业收入4.49亿元,其中机载、弹载、车载、舰载和其他主营业务分别为2.99、0.64、0.42.0.06和0.38亿元，同比增长56.50%、138.46%、-16.68%、-78.74%和41.78%。实现营业利润1.2亿，同比增长38.43%；归属母公司净利润1.12亿元，同比增长30.30%。2021年中国航天科工集团有限公司首次进入公司前五名客户名单，中国电子科技集团收入体量继续大幅增长，公司较成熟的机载和刚突破的弹载业务有望继续加速放量增长。
　　2022年一季度，实现总营业收入1.01亿元,同比增长86.47%；归属母公司净利润881.01元，同比下降6.56%。同比下降主要是一季度三费率上升较多所致，可能是因为公司股权激励摊销以及在研型号大幅增加所致。但收入高增长说明公司业务交付顺畅，景气度维持高位。
　　产品线品类不断扩充，在研转化量产顺利推进，系统级集成业务或推动增长再加速
　　公司是军用嵌入式计算机系统模块（板块）核心供应商之一，目前已有机载型号100多个、弹载40多个、车载地面30多个，而2021年全年又新增167个在研项目，同比增长45%；截至2021年期末，在手订单5.17亿元（含口头订单），同比增长29.57%；应收票据和账款4.21亿元，同比增长51.28%；存货1.58亿元，同比增长73.29%。
　　在军工装备业务这种招标式生产模式和当前军工业务高景气度的背景下，说明公司生产规模持续扩大，新研项目储备丰富。公司新项目从在研向定型、到放量的节奏取决于客户的列装进度，但在国内武器装备列装进展普遍加快的背景下，公司新项目的转化率和节奏都有望继续提升，这些都将是公司未来营收增长确定性的有力保证。
　　未来，公司将在接口控制、数据处理的基础上向图形交换、存储、数据采集方向发展，21年数据采集、存储业务已经实现大幅提升，并且还有望承担分机设备等系统级板卡项目。随着公司在研型号不断进入放量阶段，未来几年公司营收进入快速扩张期。
　　首次覆盖予以“增持”评级
　　我们预计2022-2024年，公司可实现营业收入6.80（同比增长51.30%）、9.67和13.87亿元，以2021年为基数未来三年复合增长40%；归属母公司净利润1.46（同比增长估值要点如下：2022年5月24日，股价109.02元，总股本0.50亿股，对应市值55亿元,2022-2024年PE约为38、27和19倍。公司的嵌入式计算机系统板卡业务通用性较强，产品线完善，在军工领域的应用拓展有力。21年在数据采集、存储业务方面的拓展已经初见成效，未来还有望进入子系统集成领域，公司未来三年，进入营收高速增长期，业绩确定性强。
　　风险提示：新产品研发和量产进度低于预期、量产毛利率下行超预期和收入结算进展低于预期。34.88%）、2.07和2.95亿元，以2021年为基数未来三年复合增长37.77%。总股本0.5亿股，对应EPS2.91、4.11和5.86元。