国泰君安-房地产行业-龙头房企月报-4月-：销售难重启，演绎资产荒-220524

1. 销售继续下探，难见明显转机。

2. 本月重点房企销售面积同比下滑53.6%、销售金额同比下滑54.6%，虽然疫情产生一定影响，但是房企难以扩表仍是主要原因。

3. 市场预期居民端放松政策可能有一定效果，但是1）从宏观层面，从来都不是居民有钱买房才驱动地产行业，而是房企加杠杆带动信用派生及资本形成，带动经济向好，居民收入提升，才形成购房闭环；2）从微观层面，唯有房企和居民同向才能带动地产大幅上行，而当前房企作为居民的对手盘出现，即使部分被压制的居民购房需求释放，也难以持续。

4. 我们预计销售仍维持弱势。

5. 虽然对于房企融资政策有一定放松，但是缺少影子银行，政策效果大幅弱化。

6. 政策对于房企融资的放松仍然偏结构性，国央企融资限制少，但是多数国央企仍处于防风险、去土储阶段，较低的风险偏好也限制大幅拿地。

7. 而民企负债，对金融机构而言属于高风险资产，正规金融机构难以配置，过去该部分需求由影子银行作为中介去承担，而且历史上的融资好转最领先的就是影子银行。

8. 当前缺少影子银行导致流动性过度聚集于低风险资产，而地产行业难有起色。

9. 本月房企公开市场融资进一步下滑，也对后续地产市场好转有较大压制。

10. 土地市场小幅回升，但总体仍然偏冷。

11. 由于首批集中供地陆续推出，本月房企拿地环比大幅好转，但同比下滑仍然达到70%。

12. 土地溢价率小幅回升至8%，但与房企集中于低风险地块有关，无法作为土地市场回暖的信号。

13. 当前房企仅仅出于补库存的目的做机会型拿地，拿地城市大幅收缩，预计城市间分化、城市内部地块的分化将持续。

14. 布局资产荒，博弈稳信用，推荐持有稳定现金流的实物资产的公司、以及二线国央企。

15. 房企融资难启，宽信用将不及预期，而经济下行压力下，流动性宽松将兑现，从而造成资产荒局面下，资金追逐有稳定现金流的实物资产。

16. 而本轮资产荒中，toB端的资产将优于toC端的资产，尤其是一线城市核心区位写字楼以及优质工业园区，其主要面向抗风险能力强的B端大客户，推荐金融街，受益中新集团。

17. 另外，防范地产风险离不开结构性宽信用，其中二线央国企在人才和资金方面边际改善最大，是博弈稳信用的优选标的，受益中交地产、建发股份，同时继续推荐万科A、保利发展、招商蛇口等一线国央企。

18. 风险提示：政府重新放开前融、再走土地金融模式。