五矿证券-新能源汽车产业链年报及一季报综述：跃起之年后，考验增长成色-220524

　　跃起之年后的挑战：成本传导、疫情、 全球经济动荡、供应链重构。 全球新
　　能源汽车的产业发展已跨过增长斜率上翘的拐点， 2021 年终端需求爆发、量价两旺为大部分的产业环节带来盈利高增。 进入 2022 年，产业链面临的内外部挑战开始显现：（ 1）内：各环节大规模的 Capex 及产能扩张导致 RO IC预期走低，并拉动上游电池金属价格连创历史新高，下游成本传导压力剧增。（ 2） 外： 疫情、高通胀正在侵蚀全球居民购买力，全球供应链也正在重构。我们认为， 上述挑战终将形成分化，在各产业环节磨砺出优秀领军企业。
　　产业链基本面：2021 年上下游均高歌猛进，2022 年重在验证终端需求。2021
　　年中国市场的锂盐总产量 40.8 万吨、 同增 56%， 三元正极材料产量 38. 1 万吨、 同增 81%， 磷酸铁锂正极产量 47.8 万吨、 同增 236%， 负极材料产量67.9 万吨，同增 83%， 隔膜产量 76.1 亿平米、 同增 149%， 电解液产量 43.8万吨、 同增 79%， 动力电池产量 219.7GWh、 同增 163%，终端整车销量352.1 万辆、 同增 158%。 22Q1 产业链高景气延续，但资源价格加速上涨，碳酸锂一度涨至 50 万元/吨的历史新高， 开始对需求形成部分“反噬”， 下游电池和车企开始陆续提价。进入 2022 年，中上游瓶颈环节的产能建设加速，但改变供需格局尚需量变到质变，关键变量在于验证终端购买力的韧性。
　　产业链上市公司财务：2021年除终端外的各主要环节均实现盈利高增，22Q1业绩分化加剧。 （ 1） 受益全球需求爆发， 2021 年度产业链整体业绩靓丽，
　　但其中电池环节的毛利率微降、整车增收难增利： 锂资源营收同增 56% 、 归母净利同增 574%，毛利率同比+13.7pct； 正极材料营收同增 74%，归母净利同增 147%，毛利率同比+2.5pct；负极材料营收同增 125%，归母净利同增 363%，毛利率同比+1.9pct；隔膜营收同增 88%，归母净利同增 143%，毛利率同比+6.4pct；电解液营收同增 128%，归母净利同增 334%，毛利率同比+7.1pct； 动力电池营收同增 105%，归母净利同增 141%，毛利率同比-0.8pct； 终端整车营收同增 60%，归母净利则较上年亏损扩大。 （ 2） 22Q1产业链收入维持高增，但盈利分化加剧、 下游承压：锂资源营收同增 163%，归母净利同增 726%，毛利率同比+34.8pct；正极营收同增 54%，归母净利同增 110%，毛利率同比+3.0pct；负极营收同增 68%，归母净利同增 109%，毛利率同比-2.3pct；隔膜营收同增 75%，归母净利同增 119%，毛利率同比+2.5pct；电解液营收同增 166%，归母净利同增 412%，毛利率同比+11.6pct；动力电池营收同增 124%，归母净利同减 25%，毛利率同比-9.7pct； 终端整车营收同增 76%，归母净利同比基本持平依然亏损，毛利率同比+0.69pct。
　　投资策略： 抓住上游即期丰厚盈利的落地、 提前逆向布局优秀的下游终端。
　　鉴于疫情、海外高通胀以及动荡的全球经济， 我们认为对于 2022 年短期的销量增速不宜过度乐观，但产业的中期发展趋势依然明朗。一方面， 继续看好高盈利弹性、今年充分落地的上游锂资源，以及壁垒较高、稳健成长的中游隔膜、负极； 另一方面，在成本压力的至暗时刻， 需重视垂直整合构架、具备规模效应、产品力及品牌提升的新能源整车。 关注赣锋锂业、比亚迪。
　　风险提示： 1、 新冠疫情持续、全球地缘政治风险、美国加息周期对于全球宏观基本面的冲击；2、 居民购买力遭侵蚀导致全球汽车销量低于预期，高通胀及资源供应安全对于产业发展的拖累。