长江证券-欧普照明-603515-深度研究：超越所见，前方有光-220523

1. [欧普照明：Table_Summary2]通用照明龙头，业务布局完善欧普照明是中国布局最为全面的通用照明企业之一，产品布局较为完善，横跨家居、商照、光源、电工等品类，同时渠道覆盖面较广，专卖店、五金店等门店网点遍布全国；产品、渠道、制造、管理等综合优势共同推动公司在国内通用照明领域中实现份额第一；回溯公司发展历程，2018年前受益于地产景气度上行及LED渗透率提升，收入维持较高速增长，2018年以来收入增速中枢有所回落，但基于近年来公司积极拓展商照业务，深挖下沉渠道潜力，2021年收入增速顺利转正，且后续有望持续受益于商照业务订单转化以及下沉渠道发展增量；公司归母净利润2011-2021年年均增速约20%，近三年净利率维持10%以上，整体运营表现较为稳健。

2. 照明电器是一门什么样的生意？照明电器是一个千亿级别的大行业，其中家用照明与地产关联度较高，在当前“稳增长”信号明确、地产边际回暖政策频出的背景下，下游照明电器行业需求有望迎来边际改善，此外相关企业在家用领域外不断开拓新应用场景，增量需求也十分可观。

3. 而从格局上看，照明电器行业整体处于高度分散状态，主要由于行业需求多元、渠道较为分散且制造壁垒较低，导致品牌方整合难度较高，但近年来外部景气及成本等压力，使得众多中小企业经营更加举步维艰，或将加速行业份额集中；且值得关注的是，需求端智能照明、渠道端家装化等结构红利不断涌现，提升行业进入门槛的同时，也有望使得手握品牌与渠道优势的头部企业逐步打开份额天花板。

4. 产品&渠道为抓手，欧普踏浪前行公司积极把握需求变化，深耕渠道运作，步步为营登上照明电器行业首位；产品端，公司在不同时期灵活切换重点产品，跟上时代需求；渠道端，公司从传统分销模式起家，2006年试水商照，2010年切入电商，2017年发力流通，目前在各个渠道均名列前茅，并仍通过水电光超市深挖渠道潜力；品牌端，公司采取高举高打模式，以较高的品牌投入支撑较高的毛利率水平，实现长期稳定的盈利能力；管理端，公司改变组织架构以适应不同发展阶段，提升内部协同能力。

5. 我们预计，在地产边际维稳政策逐步落地，照明新应用场景层出不穷的背景下，公司有望将迎来新一轮增长；长期来看，公司强有力的渠道与品牌实力或将支撑企业实现营收稳健扩容。

6. 首次覆盖，给予“买入”评级照明电器行业规模较大，过去需求与渠道的碎片化的情况正逐步迎来改善，且应用场景的拓展层出不穷，地产边际维稳政策也逐步落地，头部企业手握品牌与渠道优势，有望打开营收规模天花板；欧普照明是产品及渠道布局最全面的照明企业之一，份额长期处于领先位置，基于公司对下游需求变化的精准定位以及对渠道新机会的敏锐把握，强有力的渠道与品牌实力将支撑公司实现长期稳健增长。

7. 综上，预计公司2022、2023年分别实现业绩10.03、11.05亿元，分别同比增长10.48%、10.19%，对应PE为12.67、11.50倍，首次覆盖并给予“买入”评级。

8. 风险提示1、地产景气度超预期下行；2、竞争格局恶化的风险；3、消费者偏好变化的风险。