浙商证券-国防装备行业点评报告：国家鼓励优质资产注入上市公司；军工内生外延双驱动-220522

　　国资委：加大优质资产注入上市公司力度，军工央企有望迎“外延”注入高峰
　　5月18日，国资委副主任翁杰明在“深化国有控股上市公司改革争做国企改革三年行动表率”专题推进会上表示，要继续加大优质资产注入上市公司力度，结合实际将现有未上市优质资产有计划注入上市公司体内；
　　2022迎“国企改革三年行动”收官之年：国资委会议表示，目标“提高国有资本效率、增强国有企业活力”，通过相关改革举措理顺业务架构、突出主业优势、优化产业布局、促进价值实现，军工集团“外延”注入有望加速；
　　“十四五”国防装备大放量，军工科研院所有望加快资产注入：军工科研院所资产注入有利于提升科研成果转化率，防止产研分离，注入的优质资产可提高上市公司核心竞争力，改善资产质量；利润改善同时为科研活动提供经费支持，形成正向反馈。院所市场化、资本化是长期趋势。
　　多家军工集团下属上市公司已经进行重大资产重组，后续业务有望加速
　　继2017年资产整合高峰期后，2021“十四五”开局之年又迎新热潮。2015年以来，军工集团下属上市公司累计已有32家进行了重大资产重组，重组公司占所有军工央企旗下A股上市公司数量的35%，累计注入评估价值超1300亿资产；自2017年军工集团整合注入高峰期后，2021年随着“国企三年改革行动”不断推进，企业资产注入掀起一轮新高峰，2022年及十四五期间有望持续保持高位。
　　重组带来净利润显著提升。从重大资产重组注入前后收入对比看，累计33家公司重组前期总收入合计2133亿，资产注入后当期总收入合计2721亿，同比增幅28%；从重大资产重组前后归母净利润对比来看，重组前归母净利润合计46亿，重组后当期净利润合计84亿，同比增速83%，归母净利润涨幅明显。
　　中电科集团、中航工业集团走在前列，航天系集团后续资本运作空间大
　　中电科及中航工业集团走在前列：中航工业集团资产证券化率最高，截至2021已达72%，旗下多个上市公司成为细分赛道龙头；中电科集团开启了“子集团组建-上市公司激励-优质资产注入”的模式，以下属子集团为平台整合院所资产，累计对下属6家企业进行了重大资产重组，在对上市公司进行优质注入的同时实现核心院所资产有效改制，后期资产证券化率有望持续提升；
　　航天系集团资产证券化率较低，后期资产重组有望加速：航天系集团早起资本运作较少，现阶段整体资产证券化率较低，截至2021均为15%左右；航天系优质院所及核心资产多，集团整体资本运作有望加速，资产证券化率提升空间较大。
　　军工迎“内生+外延”双轮驱动，“内需+外贸”、“军品+民品”两翼齐飞
　　（1）“百年变局”下，国防军工确定性高成长，“备战/2027/建设与第二大经济体相称的强大国防”是既定方向，2021年大额合同负债彰显“十四五”高景气；（2）国防军工资产证券化+核心军品重组上市预计将掀新一轮，关注多家集团重组进程；（3）中国坦克/无人机/教练机/战斗机等具备全球竞争力，外贸需求逐步崛起。国产大飞机/民用航空发动机等产业链也在逐步成长。
　　投资建议：
　　持续推荐中航西飞、中航沈飞、航发动力、中兵红箭、航发控制、紫光国微、中航光电、中航重机、中航机电、中航高科、西部超导、中国海防等，看好成飞集成、航发科技、中航机电、中国船舶、航天长峰、四创电子、国睿科技、中瓷电子、凤凰光学、光电股份、北方导航等军工集团下属公司，后期业绩有望改善。
　　风险提示：
　　1）股权激励、资产证券化节奏低于预期；2）军品交付进度不及预期。