国融证券-消费行业点评：驱动因素边际改善，盈利能力处于修复通道-220520

　　事件
　　5月空调排产数量略增。据产业在线公布数据显示，2022年5月家用空调行业排产约1658万台，较去年同期生产实绩增长7.2%。其中，内销较去年同期实绩增长12.4%；出口较去年同期实绩下滑5.5%。自3月起，空调厂家开始为旺季做准备，加大排产为渠道备货，因此排产数据已连续三个月有小幅提升。
　　投影仪厂商陆续推出新品。峰米最新V104K超高清投影仪将于5月19日开启预售。与此同时，各大智能投影品牌也都推出了新品。新品主要分为两类：1）高端化旗舰机型，全面提升产品参数，均价超过了5500元。2）高性价比，进一步拓展智能投影受众群体。峰米和极米新推产品主打性价比，两款产品的价格都不足4000元。
　　龙头企业扩产补贴。美的武汉运营中心启动“品质美的、绿色荆楚”2022年美的集团“以换代修+以旧换新”双补贴政策。总投资60亿元格力智能制造项目在马鞍山开建，全部建成达产后，可实现年产值超百亿元。
　　投资要点
　　驱动因素有望边际改善。地产端：地产宽松释放积极信号，周末央行下调首套房利率下限为LPR下浮20%（前值为LPR），托底房市需求的信号积极。同时，各地仍在进行“因城施策”的购房政策宽松，由三四线为主体向二线城市延伸。地产宽松将带动销售逐渐回暖，而大家电作为地产后周期将受益。从对新房的依赖度来看，厨电＞白电，但同时新房交易带动二手房活跃也对白电存量更新市场有利。原材料端：原材料在家电营业成本中占比高，是影响家电企业盈利能力的主要因素之一，细分行业略有差异。其中白电、黑电和厨电营业成本中原材料占比分别为85%、90%和87%。进入5月以来，大宗原材料价格同比回落，原材料价格拐点已现，叠加近期产品出厂价提升，有望形成利润弹性。出口端：海运运力紧张，全球海运价格仍在高位，但2022年2月以来，中国出口集装箱运价综合指数(CCIF)持续回落，预计后期随海运成本进一步下降，出口企业外销利润率有望回升。
　　短期人民币汇率贬值利好出口型家电。美联储加息使得人民币汇率相对贬值，增厚出口型家电业绩。但规模领先的企业由于采用套保等措施，受汇兑影响相对有限。此外一些企业出口业务部分以人民币结算，受汇兑影响也较小。总体来看，人民币贬值对出口型小家电企业影响更大一些。
　　主要子行业头部企业抗风险能力强。整体来看，2022Q1受疫情反复和物流配送受阻等因素影响，家电行业收入增速有所放缓，+6.5%。面对外部压力，家电上市公司通过优化经营、调节价格、多元化和高端化布局等策略，体现了较强的经营韧性和市场竞争力。白电：2021Q4、2022Q1收入+13.8%、+10.3%，近两季白电整体内外销出货量均下降，但白电龙头通过提价以及多联机行业快速成长拉升了白电整体收入规模。黑电2021Q4、2022Q1收入-8.4%、-11.8%，液晶面板价格下行推动彩电价格降价，且疫情影响物流配送，国内电视消费疲软，行业收入有所下降，但大屏化趋势推动激光电视、智能微投行业快速成长，头部企业表现较好。厨电，2021Q4、2022Q1收入+15.3%、+9.9%，受到疫情反复和地产项目减少影响，2022Q1行业增速环比放缓。但集成灶行业成长红利仍在，渗透率持续提升。
　　行业盈利能力逐步处于修复通道。2021Q4、2022Q1家电行业整体毛销差同比-1.4%、+0.4%。家电企业通过策略化采购、订单调价谈判、高端化升级等措施，有效应对成本压力，行业毛利率降幅逐步缩窄。整体来看，2021Q4、2022Q1家电行业整体净利率同比-1.5%、+0.2%。分板块来看，2022Q1白电、黑电、厨电净利率同比+0.3%、+0.5%、-1.2%。其中白电龙头成本转嫁能力较强，黑电受益于面板价格下降，盈利能力率先改善。
　　投资建议：当前消费依旧疲软，需持续跟踪经济基本面和行业拐点的出现，建议关注两个方面：1.拉动稳增长相关的大家电行业；2.逐渐走出杀估值和杀业绩负向循环的新兴品类行业。
　　风险因素：宏观经济增长不及预期导致居民购买力下降；地产调控严峻对下游家电需求产生负面影响；疫情反复影响复产复工等。