国海证券-电气设备行业深度研究：储能报告系列之四：户用储能旺盛需求持续性探究及投资思路-220518

　　问题1：当前时点为什么关注户用储能？
　　2022年户用储能需求景气度持续攀升：去年蔓延全球的能源危机在俄乌冲突下进一步加剧，电价暴涨和能源安全隐忧让户用光伏配储热潮持续升温，户用储能需求景气度也不断上升。
　　2022年Q1户用储能相关企业盈利率先企稳回升：受上游碳酸锂价格持续上涨压制，大型储能需求受到抑制，即使户用储能企业在2021年Q4也是增收不增利，但2022年Q1在旺盛需求带动下，户用储能提价顺利，相关企业盈利企稳回升。
　　问题2：户用储能增长的持续性如何？
　　俄乌冲突只是加速器，“高电价+政策支持”是当前海外户用储能快速增长的双重动力
　　高电价和光储系统降本是海外户用储能实现经济性的重要源动力：1）当前户用储能主要集中在高电价国家或地区，据IHSMarkit数据，2020年德、美、日、澳四国的户用储能合计占比达74.8%。2）户用储能主要作用在于实现白天户用光伏发电在晚上的自用，主要获利来自于晚上居民电价与白天户用光伏上网电价的差额，通过提高户用光伏发电量自用来节省电费，高电价和光储系统降本是实现户用储能经济性的重要前提。3）对于南非等国家及地区，由于当地电网设施相对薄弱或不时面临自然灾害威胁，相对富裕家庭对于配置户用储能提升供电可靠性的诉求也较为迫切。
　　户用光伏“自消费”是户用储能发展的重要政策基础：1）对于不少国家及地区采取的完全“净计量”政策，户用光伏上网电价可等效为居民电价，若该地区居民电价不具有较大的晚间峰时和白天谷时的电价差，居民缺乏配置储能的经济动力；2）在“自消费”方式下，较低的户用光伏上网电价与较高的居民电价的价差为户用储能提供套利空间；在“净计量”方式下，若存在晚间峰时和白天谷时的较大电价差也可为户用储能提供套利空间。3）德国、日本、澳大利亚等国户用光伏普遍采取基于FiT的“自消费”政策，美国仅部分州采取户用光伏“自消费”政策或具有较大的晚间峰时和白天谷时居民分时电价差。
　　补贴政策支持是海外户用储能快速发展的助推剂：为鼓励户用储能发展，户用储能需求集中国家或地区普遍推行储能补贴政策，例如美国和意大利的税收抵免政策、日本和澳大利亚的投资补贴政策等。
　　问题2：户用储能增长的持续性如何？
　　能源转型下的新家电，户用光储一体化渐成趋势是户用储能发展的持续动力
　　近中期户用储能需求主要来自优势地区户用光储一体化渗透率提升：1）发达国家及地区加速能源绿色转型，户用光伏有望持续得到更大力度政策支持；加速“退煤”、“去核”等能源政策难免会持续推高或维持相关国家居民用电价格；更多地区预计逐步退出户用光伏“净计量”政策，政策有望不断利好户用光储一体化。2）近中期户用储能需求主要驱动力来自于发达地区户用光伏渗透率和户用光伏功率的持续提升，以及光储一体化渗透率的同步提升。3）对于电力设施薄弱或不时面临自然灾害威胁地区，户用光储系统有望逐步成为柴油发电机等自供电方式的替代品以及相对富裕群体提升电力供电可靠性的经济选择。
　　中远期户用储能增长的关键在于户用光储一体化持续降本：1）随着光伏持续发展及其渗透率稳步提升，户用光储一体化预计将成为各国户用光伏发展的主流方向。预计更多国家及地区不断退出“净计量”户用光伏政策，其本质是促进户用光伏配储实现居民发用电的自平衡，以应对光伏渗透率不断提升导致的电力系统“鸭型”曲线问题。2）中远期户用储能增长的关键在于户用光储系统成本持续下降，使户用光储系统成为更广泛地区居民可负担的绿色电力选择，尤其是电力基础设施薄弱地区。
　　增长空间测算
　　总量方面：2022年在欧洲市场的强劲带动下，全球户用储能需求有望迎来接近翻倍增长，我们预计新增容量增速达97.9%。但考虑到近中期户用储能市场范围仍局限在全球少数地区或群体，2023-2025年增速可能略有放缓，但仍将维持较高增速，我们预计新增容量三年复合增速为48.3%。若美国等国家户用光伏“净计量”政策加速退出、户用光储一体化成本加速下降等利好因素超预期，户用储能市场将有望迎来更快发展。
　　区域结构方面：近中期看，美国、德国、日本和澳洲仍是全球最主要的户用储能市场，但同时由于意大利、西班牙、荷兰等国家户用储能市场初始规模小、增速更快，预计将推动前述四国的新增容量占比不断下降，到2025年，我们预计前述四国占比降至50%左右。
　　问题3：户用储能市场格局及投资思路？
　　海外市场入局不易，品牌与渠道构建先发优势
　　户用储能为海外市场，认证是基础门槛：当前国内几乎没有户用储能市场，户用储能需求集中在以美国、德国、澳大利亚和日本为主的高电价国家。海外市场涉及大量严苛的安全标准及认证程序，对国内企业出海提出较高要求，同时认证周期限制新进入者切入市场速度。
　　户用储能具有消费属性，品牌与渠道开拓是竞争核心：该市场以高端市场为主，品质胜于价格，为企业保持高毛利提供很好保障。同时，户用储能具有消费属性，品牌与渠道开拓成为相关企业最为核心的竞争力，也为具有先发优势的企业构建了一段时期的护城河。
　　本地化有望成为户用储能竞争的护城河：户用储能的难度在于分销市场的建立，包括解决本地仓库、物流、语言支持等，以及本地安装商的支持。分销业是本地化的业务，本地化是中国户用储能相关企业持续做大做强的重要条件。
　　确定性为王，高户用储能占比和分布式光伏逆变器企业是投资推荐重点
　　投资思路：在当前碳酸锂价格高位下，户用储能细分赛道业绩具有更高确定性且兼具持续性，从近中期看，户用储能投资可聚焦在相关业务比重较高的企业。对于电池环节更看中户用储能业务占比，对于PCS环节更看重户用储能PCS和分布式光伏逆变器业务占比。
　　户用储能PCS和分布式光伏逆变器强相关：1）需求关联性强，现有户用储能以光储一体为主要形式，两者搭配可降低高电价地区的居民电费，因此户用储能背后关联着对应区域的分布式光伏旺盛需求。2）成本疏导关联性强，类似户用储能逻辑，分布式光伏对应终端用户电价，该电价显著高于集中式电站对应的发电侧电价，因此分布式光伏的价格敏感度相对较低，同样也更为容易传导上游原材料成本。
　　投资建议及风险提示
　　在当前碳酸锂价格高位下，户用储能细分赛道业绩具有更高确定性且兼具持续性，同时先行企业具有明显的品牌与渠道先发优势。基于此，我们给予户用储能细分行业“推荐”评级。
　　电池企业推荐派能科技和鹏辉能源
　　派能科技：全球户用储能市场龙头企业，市占全球前三，且海外户用储能在公司营收占比高。公司具有资质认证全、客户资源丰富、自主品牌占比高等特点，先发优势显著。随着公司产能稳步提升，海外旺盛户用储能需求有望推动公司业绩快速增长。
　　鹏辉能源：聚焦储能业务成效不断凸显，2021年在全球储能电池出货量排行中跃居全国第二，且海外户用储能业务营收贡献快速提升。公司不断拓宽市场覆盖，且加大对户用储能产线倾斜，有望在满产满销的行情下受益。
　　逆变器企业推荐德业股份，建议重点关注锦浪科技和固德威
　　德业股份：逆变器行业新秀，光伏和储能逆变器业务发展迅速，且聚焦在海外分布式光伏和户用储能市场。公司凭借快速的产品迭代和出色的精细化控本能力，以及市场开拓的不断突破，有望在当前分布式光伏和户用储能需求旺盛行情下，业绩保持快速增长。
　　锦浪科技：组串式逆变器龙头企业，且组串式并网逆变器为公司营收主力，同时储能逆变器实现快速增长。受俄乌冲突影响，欧洲分布式光伏和户用储能需求激增，该地区作为公司业务传统优势区域，将利好公司今年业绩高增。
　　固德威：全球逆变器龙头品牌，出货量位居前列，储能业务快速增长。由于芯片紧缺叠加期间费用大幅增加，公司盈利短期承压，但预计随着研发成果的转化及规模化效应，营收将持续增长，费用率将摊薄，盈利能力有望回升。公司高度重视研发投入，有望为公司持续增长注入源源动力。
　　风险提示：1）新冠疫情反复存在不确定性；2）国际能源供需形势存在不确定性；3）储能和光伏上游价格不利影响超预期；4）竞争格局加剧；5）测算具有一定主观性；6）重点关注公司未来业绩的不确定性。