海通证券-拉卡拉-300773-利润稳定增长，数字人民币先发优势明显-220516

1. 投资要点：利润稳定增长。

2. 公司2021年全年营收65.96亿元，同比增长18.69%，其中支付业务占比88.04%，同比增长24.48%，商户科技服务业务占比5.65%，同比下滑41.57%，其他业务占6.31%，同比增长63.89%。

3. 归母净利润10.83亿元，同比增长16.31%，扣非归母净利润9.16亿元，同比增长1.69%，经营性净现金流15.84亿元，同比增长10.27%。

4. 毛利率方面，2021年整体毛利率33.57%，同比下滑7.35pct，2021年销售费用率为8.06%，同比下滑3.72pct，管理费用率为4.67%，同比下滑0.13pct，研发费用率为3.78%，同比下滑0.83pct。

5. 2022年第一季度营收15.78亿元，同比下滑0.34%，归母净利润2.55亿元，同比增长10.09%，扣非归母净利润1.79亿元，同比下滑14.14%，经营现金流2.17亿元，同比增长151.36%。

6. 支付流水突破5万亿元。

7. 支付服务业务为公司带来支付手续费收入和支付服务收入。

8. 2021年，公司支付业务收入58.07亿元，同比增长19%，其中支付手续费收入54.2亿元，同比增长16%，支付服务费收入3.87亿元，同比增长94%；支付交易总金额5.16万亿元，同比增长17%，继续保持行业前列。

9. 2021年支付业务毛利率30%，同比2020年下降了4个百分点，主要是疫情以来，公司积极响应国家关于金融机构减费让利、惠企利民的政策，向小微商户和渠道让利、以及终端大量投放后折旧增加所致。

10. 支付牌照续展收紧，牌照成为更加稀缺资源。

11. 自2015年下半年以来，央行停发支付牌照，并对已持有牌照的非银行支付机构进行严格管控。

12. 2021年12月22日，根据央行官网发布的2021年12月第三批非银行支付机构《支付业务许可证》续展公示信息，在所持支付牌照于12月21日到期的51家支付机构中，40家支付机构顺利完成了本次续展，6家支付机构被中止审查，剩余5家支付机构未提交续展申请，后续将有序退出支付市场。

13. 截至2022年2月，累计注销许可机构已达47家。

14. 整体来看，支付行业续牌愈发严格，支付业务许可证的价值在“洗牌”中不断凸显。

15. 推进战略4.0，打造云超门店数字化经营平台。

16. 公司上市后推出战略4.0，公司定位从“帮助商户收钱”升级为“帮助商户赚钱”，开始致力于打造云超门店数字化经营平台。

17. 为此，上市以来，公司战略投资了电子商务SaaS老牌企业江苏千米科技有限公司，在成都组建门店SaaS研发中心，开发自有的门店数字化经营平台，形成“北京、上海、深圳、成都”四大技术研发中心。

18. 2021年，公司完成了“智能订单、智能仓储、智能配送、云掌柜（采购）、云当家（小店经营）”五大系统的研发与上线，在前期试点的基础上，确定在成都、合肥、福州等七个城市重点进行试运行，入驻经销商超过500家，接入零售门店1.2万家，复购率超过55%，虽然受疫情影响，依然实现了3.15亿GMV。

19. 公司计划疫情结束后，开始在全国全面推广云超门店数字化经营平台，计划用三年时间，覆盖100个城市100万家门店。

20. 把握战略机遇，利用数字人民币先发优势提升核心竞争力。

21. 公司数字人民币业务先行先试，在平台搭建、场景落地、商户开拓等方面均走在市场前列。

22. 2021年，公司形成了市场领先的数字人民币支付受理能力，可向中小银行、大型商户输出数币系统能力。

23. 商户收银系统只需与公司支付系统对接，便一点式开通工行、建行、中行、农行、交行、招行、邮储银行七大运营银行的数币钱包，目前，公司已成为物美、麦德龙、美廉美、重庆百货等大型商超百货客户的独家数字人民币解决方案服务商。

24. 公司积极探索数字人民币的场景落地，实现了多个全国首例，公司成功配合11个试点城市政府部门完成数字人民币红包发放活动，加速推进消费侧的数字人民币钱包的开立及应用。

25. 此外，公司还深度参与北京冬奥会支付环境建设。

26. 在赛场封闭区域，公司独家提供的集合数币、外卡支付以及数字化科技运营的便利店整体解决方案，满足了近1000名冬奥官员、外国媒体和300多名工作人员日常生活需求。

27. 盈利预测与投资建议。

28. 公司4月29日推出股权激励计划，激励工具为第二类限制性股票，拟以不低于19.00元/股价格授予109名激励对象5000.00万股限制性股票，约占此次激励计划草案公告时公司股本总额的6.25%；业绩考核要求为以2021年净利润为基准，2022年增长率不低于10%，2023年增长率不低于20%（以剔除激励计划考核期内股份支付费用影响的数值作为计算依据）；预计激励总成本为3191.38万元，2022-2024分别摊销1271.17/1498.44/421.76万元。

29. 我们预计公司2022年支付业务、商户科技服务的增速分别为8%、20%，支付业务的毛利率略微提升，商户科技服务毛利率略微下降。

30. 我们预计，公司2022/2023/2024归母净利润分别为12.16/13.93/16.34亿元，EPS分别为1.52/1.74/2.04元，给予2022年动态PE20-25倍，6个月合理价值区间为30.40-38.00元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

31. 风险提示。

32. 行业政策风险；疫情持续复发扩散风险；股东集合竞价减持。