富途证券-迪士尼-DIS.US-二季报点评：Disney+用户增速亮眼，流媒体盈利拐点尚未到达-220513

1. 事件迪士尼（DIS.N）于美东时间5月11日发布FY2022Q1（自然年22Q1）财报。

2. 本季度营收192.49亿美元，低于彭博一致预期（201.20亿美元），YoY+23.29%；净利润4.7亿美元，YOY-48.46%；流媒体服务总订阅用户数达2.06亿，高于彭博一致预期，YOY+29.25%；其中Disney+新增用户790万，高于彭博一致预期。

3. 核心观点传统业务强劲复苏驱动营收增长，内容成本上升导致净利润承压FY22Q2迪士尼营收192.49亿美元，营收增速相对稳定，YoY+23.29%，主要受美国乐园业务的业绩修复拉动，以及流媒体业务的持续增长。

4. FY22Q2净利润为4.7亿美元，同比下降48.46%，主要是由于流媒体市场竞争激烈导致内容制作的成本上升，包括体育比赛、电影娱乐等领域。

5. 此外，还有通胀等因素所导致的成本上涨。

6. Disney+新增用户数亮眼，但流媒体业务亏损扩大，仍需关注后期的盈利能力Disney+订阅用户数保持强势增长驱动流媒体业务（DTC）营收增长，FY22Q2实现营收49.03亿美元，YOY+22.61%。

7. 本季度全平台流媒体新增订阅用户数920万，其中Disney+表现最为亮眼，全球新增订阅用户790万，主要由于新兴市场的开拓、较低的会员费用（约为奈飞的一半）和优质的内容IP。

8. 但流媒体业务亏损扩大，FY22Q2经营亏损8.87亿美元，主要由于内容制作和营销成本高涨，且开拓新市场降低了单用户收入（ARPU）的提升速度（Disney+4.35美元VS奈飞（NFLX.O）11.83美元），盈利拐点尚未到来。

9. 为了加速变现，公司宣布在流媒体业务中引入广告模式，或有望通过多元的货币化方式提高盈利能力。

10. 线下乐园业务加速业绩修复，基本回到疫情前的正常水平，高通胀引发担忧疫情管控逐步放开，线下乐园业务加速修复，总体乐观。

11. 公司FY22Q2线下乐园业务营收为66.52亿美元，YOY+109.64%，逐步恢复至疫情前水平，主要原因是美国的公园和度假村在本季度全面开放，客流量的增加拉动乐园内酒店、食品饮料等消费，人均支出较疫情前（2019年）增长了40%。

12. 但美国持续高通胀或降低消费者的购买能力，增加公司的经营成本，给线下乐园业务带来挑战。

13. 投资建议迪士尼以强大的内容IP为核心，线上线下多渠道布局，增加收费轮次，其业务模式相对与单纯的流媒体平台更具优势，同时，公司传统业务的加速修复使得业绩稳定性和确定性更高。

14. 但公司的估值主要靠流媒体业务拉动，而在通胀等复杂的宏观环境和激烈的市场竞争下，流媒体业务的用户增长和变现能力仍有待观察，盈利拐点尚未到来。

15. 建议投资者谨慎关注。

16. 风险提示疫情影响亚洲乐园恢复开放；通货膨胀高企影响DTC及乐园业务；因政治立场丧失在佛罗里达州的特权；流媒体市场竞争激烈导致成本上升；新用户增长不及预期。