中泰证券-智飞生物-300122-业绩符合预期，代理+自产双轮驱动高增长-220428

1. 事件：2022年4月27日晚，1）公司发布2021年报，报告期内公司实现营业收入306.52亿元，同比增长101.79%；实现归母净利润102.09亿元，同比增长209.23%。

2. 2）发布2022年一季报，报告期内实现营业收入88.41亿元，同比增长125.16%；实现归母净利润19.23亿元，同比增长104.95%。

3. 代理+自产双轮驱动2021年业绩高增。

4. 1）代理产品：2021年代理产品贡献收入209.31亿元（同比+29.98）%，占收入比重约为68%。

5. 4价HPV、9价HPV疫苗全年批签发分别为880万支（+22%）、1021万支（+101%），五价轮状病毒疫苗批签发731万支（+83%），我们预计代理HPV疫苗全年贡献利润约40亿元。

6. 2）自主产品：2021年公司自产二类苗贡献收入96.97亿元，同比大增707.61%，重组新冠疫苗贡献较多增量，全年约贡献84亿收入、56亿净利润。

7. 公司其他自产产品受新冠疫苗接种挤兑影响较大，表现平淡。

8. 2022年Q1业绩符合预期，代理HPV表现亮眼。

9. Q1公司代理产品加快放量，4价HPV、9价HPV、五价轮状病毒疫苗Q1分别签发211/483/324万支,增长近70%/280%/220%,预计一季度代理产品贡献约17亿元。

10. 自主产品方面，Q1重组新冠疫苗获批附条件上市并作为序贯加强针，但由于各地陆续点状爆发疫情，推测Q1新冠疫苗贡献较少。

11. 此外，公司预防性微卡招标推进顺利，截止4月底已在北京、上海、河南、山东等25省中标挂网，有望在22年实现快速放量。

12. 销售团队大幅扩招，采购代理产品导致存货余额显著提升。

13. 2021年公司整体毛利率49.02%，同比大幅提升10.03pp，主要是新冠疫苗销售带动自主产品收入占比提升所致。

14. 由于收入规模快速扩大，2021年整体费用率呈现全面下降，销售费用18.35亿元（+53.22%）、费用率5.99%，截止2021年底公司销售团队达到2817人，较同期增长48%；管理费用3.00亿元（+41.43%）、费用率0.98%。

15. 2021年公司期末存货余额为73.85亿元、较2020年底增长一倍以上，系公司采购进口代理HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗等大幅增长。

16. 持续加大研发投入，深入布局前沿技术。

17. 2021年公司研发投入金额达8.14亿（+69.38%），其中费用化5.53亿（+84.43%）。

18. 公司现有在研项目29项，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目16项，研发产品梯次结构清晰、层次丰富。

19. 公司通过智睿投资平台以股权投资的模式对有发展前景的预防、治疗用生物技术和产品进行孵化和培育，参股深信生物布局mRNA技术平台。

20. 盈利预测和投资建议：考虑到公司代理HPV疫苗放量加速，自主产品自22年开始发力，（出于谨慎我们在盈利预测中未考虑新冠疫苗），预计2022-2024年公司营业收入分别为320.37、393.83、443.38亿元，同比增长5%、23%、13%；归母净利润为75.88、98.66、117.22亿元（2022-2023年预测前值为72.74、90.23亿元），同比增长-26%、30%、19%，。

21. 2022年公司代理4价和9价HPV疫苗持续放量，自主品种有望逐步兑现，维持“买入”评级。

22. 风险提示事件：AC-Hib疫苗恢复生产不及预期的风险，HPV疫苗系列销售不及预期的风险。

23. 在研产品获批不及预期的风险，同业产品质量风险。