德邦证券-深度复盘笔记系列：市场的症结与曙光-220507

1. 导读：本文梳理了2022年以来市场面临的内外环境，分析引起市场下跌的主要症结。

2. 并且结合2012年与2018年市场底部的情况借古鉴今，我们判断，一方面需要商品价格高位回落来确认滞胀期的结束。

3. 另外，症结改善需要关注的指标有：经济基本面（上海以及全国疫情情况、地产销售、中资美元债）以及美国紧缩情况（美债、美元指数等）。

4. 2022年年初至今，大类资产中表现最好的是大宗商品，其中镍、原油、铁矿、农产品领涨。

5. 在20年2月疫情以后，商品、中债收益率、股票呈现同步上涨，21年3月开始，中债收益率率先开始下跌，由于风格轮动，上证指数维持在高位，但沪深300指数已经大幅回落。

6. 进入22年，股债双杀，只有商品仍然维持坚挺。

7. 国内经济基本面雪上加霜，资金供给端持续走弱。

8. 1）2021Q2开始，国内经济活动放缓，房地产信用危机加剧，进入2022年，房地产周期下行趋势强化，出口端又有走弱迹象，再加上疫情发生频次增加，整体需求雪上加霜。

9. 2）从2021年末证监会正本清源开始监管“假外资”，2022年初基金发行量大幅低于市场预期，以及春节过后反常的并没有资金回流等等证据表明，股市市场资金供给端开始收缩。

10. 外部因素持续扰动。

11. 一是俄乌事件的演绎不断超出市场预期：一开始市场预期俄乌之间开战的概率较小，开战之后又预期冲突将很快结束，但至今俄乌仍未达成协议，且受到该事件影响，大宗商品仍然高企；二是美联储紧缩预期提速，美债利率大幅上行，期限利差倒挂以后，缩表预期强化，10年美债继续上行超过3%。

12. 利好频出，但市场对大部分利好信息钝化。

13. 年初至今的利好消息包括：政策利率下调、部分公司发布1-2月经营数据释放积极信号、1-3月社融数据总量超预期等。

14. 借古鉴今，回顾2012年、2018年两次市场底，在预期分子端有支撑的前提下，趋势扭转还需看到压制市场的因素边际好转。

15. 1）2012年房地产有所回暖，企业盈利同比增速处于磨底态势，但地产调控维持高压，市场对于周期持续性存疑。

16. 直至资金供需格局出现边际好转：9月险资、汇金继续增持，11月IPO暂停，市场于12月市场颓势扭转，这一轮上证指数上涨历时2个月涨幅达到24%。

17. 2）2018年市场底形成的关键在于：一是监管层给予支持以后，民企纾困问题得到一定程度上的解决，信用利差2018年7月触顶后有所下行；二是中美贸易冲突开始缓解，另外美国加息周期接近尾声，汇率贬值趋势暂时告一段落。

18. 2月信用数据的公布成为市场上涨的发令枪，上证指数在35个交易日涨幅达到21%。

19. 2019年Q1股市上涨期间的大类资产价格表现是：人民币升值、中债收益率低位企稳，商品价格上涨。

20. 当前市场的症结在于“内滞外胀”，上海疫情曙光已现。

21. 就目前来看，症结改善需要看到上海乃至全国的疫情得到有效控制（关注上海社会面以及动态清零情况），国内经济预期出现好转（关注中资美元债、地产销售等指标）以及美联储紧缩预期被市场充分消化（10年期美债等）。

22. 另外，经验上可能需要等到商品价格高位回落来确认滞胀期的结束。

23. 当下上海疫情已经得到有效控制，预计5月探明经济底，压制因素之一逐渐弱化，权益市场有望迎来一段宝贵的窗口期。

24. 但市场上涨的持续性需要看到以上症结的持续好转。

25. 风险提示：俄乌冲突超预期，通胀超预期，疫情冲击超预期。