光大证券-老百姓-603883-2021年年报及2022年一季报点评：聚焦下沉扩张提速，数字化转型成效初显-220430

　　老百姓(603883)
　　事件：
　　1）公司发布2021年年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为156.96/6.69/5.72亿元，同比+12.38%/7.75%/5.04%；经营活动产生的现金流量净额为22.98亿元，同比+58.78%。基本每股收益1.64元。业绩符合市场预期。
　　2）公司发布2021年利润分配预案，向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），拟以资本公积金每10股转增3股，预计转增134,387,193股。股利支付率为33.47%。
　　3）公司发布2022年一季报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为41.41/2.42/2.16亿元，同比+13.81%/6.26%/12.75%；经营活动产生的现金流量净额为2.61亿元，同比-41.62%。基本每股收益0.53元。业绩符合市场预期。
　　点评：
　　21Q4和22Q1盈利逐季改善，疫情常态化下的经营管控力增强。公司21Q4实现营业收入44.15亿元，同比+14.77%；归母净利润1.37亿元，同比+2.14%。22Q1实现营业收入41.41亿元，同比+13.81%；归母净利润2.42亿元，同比+6.26%。虽然全国疫情多点散发，但公司凭借强有力的战略执行力，和数字化、精细化管理能力实现了经营基本面的逐季改善。2021年全年销售毛利率为32.13%，同比提升0.07pp。22Q1销售毛利率为34.32%，同比提升0.82pp，实现了产品结构的优化。业务结构上，22Q1零售业务实现收入34.96亿元，同比+12.70%；加盟、联盟及分销业务实现收入6.10亿元，同比+20.31%，增长快速恢复。
　　加盟势头迅猛，聚焦+下沉战略优化门店布局。公司坚持以直营、星火（并购）、加盟、联盟的“四驾马车”立体深耕模式实现门店和区域扩张。截至2021年底，公司共拥有门店8352家（其中直营门店6129家，同比增加25%；加盟门店2223家，同比增长35%），较年初净增门店1819家，其中新开门店852家，资产并购143家，股权并购392家，净增加盟门店582家，关闭门店150家，门店扩张速度明显加快，加盟势头迅猛。门店拓展战略上，2021年公司主动缩减了北京和河北2个省级市场，以期通过聚焦强势区域、深耕下沉实现市占率和经营效率的双提升。2021年底公司地级市及以下门店数占比已快速提升至达67%。
　　全方位转型数字化，精细化运营降本增利。公司全面引入产品敏捷+团队敏捷理念，推动精细化管理、赋能门店运营和全产业链优化，提升整体运营效率。公司信息系统和智慧机房可支持全国10万家门店的规模级别，储备深厚。在供应链方面，截止2021年底，公司经营商品品规2.7万余种，同比下降12.6%；2021年12月统采销售占比62.7%，较上年同期上升3.5个pct；2021年12月公司存货周转天数84天，成本质量管控和周转率保持行业领先。2021年公司自有品牌实现突破式发展，销售额19.8亿元，较2020年同比增长62.1%，毛利额同比增长70%。目前公司自有品牌产品已过600个，2021年公司自有品牌销售占比超过17%，较上年同期增加5.8个pct。
　　新零售驱动线上高增，线下加强慢病管理和专业服务。2021年，公司线上渠道实现销售额近7亿元，同比增长170%。截至2021年底，公司O2O门店达到6,581家，24小时门店增至448家。线下方面，公司持续加强慢病服务管理能力，积极承接处方外流。截至2021年底，直营门店中医保门店占比92.17%，院边店占比10%，特殊门诊452个，DTP药房145家，2021年DTP销售额（含税）12.99亿元，同比+18.27%。目前公司具有双通道资格的门店达149家，后续有望持续受益“双通道”政策。公司门店已配备5434名慢病管理专家和各项自测蓝牙智能设备，深入开展慢病管理和服务，实现处方药方案品种销售5.18亿，同比率增长11.3%。
　　公司历史上最大的并购案和股权融资落地，利于长远发展。2022年3月，公司以自有资金16.37亿元收购湖南怀仁大健康71.96%的股权，标的公司是湘西地区最具影响力的零售连锁药店之一，现拥有直营药店660余家。本次交易完成后，公司将成为湖南省域门店数和销售额第一的连锁药房，提升规模效应和竞争力，增强对上游的议价权。2022年2月，公司通过非公开发行股票成功募资17.40亿元，用于新建连锁药店项目、华东医药产品分拣加工项目、企业数字化平台及新零售建设项目及补充流动资金，改善资本结构，提升公司门店规模和盈利能力，利于长远发展。
　　盈利预测、估值与评级：公司加盟业务持续快速发展，门店拓展实行聚焦+下沉+店仓一体化战略，多项前瞻性战略布局保障公司长期稳健成长。考虑到2022年多地疫情反复，对公司部分区域经营造成一定影响，公司新开店数量较多稀释部分利润，略下调公司22~23年归母净利润预测为7.91/9.59亿元（较前次预测分别下调10.4%/8.4%），新增2024年归母净利润预测为11.70亿元，现价对应22~24年PE为18/15/12倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策的影响；加盟店不及预期；门店扩张不及预期等；互联网医疗的政策冲击等。