方正证券-伊利股份-600887-千亿时代增长势能仍足，盈利能力有望持续提升-220501

1. 业绩情况：公司发布2021年报和2022Q1季报，2021年实现营收1101.44亿元，同比增长14.11%；归母净利润87.05亿元，同比增长22.98%；扣非归母净利润79.44亿元，同比增长19.90%，业绩符合股权激励指引。

2. 其中，2021Q4实现营收254.70亿元，同比增长10.65%；归母净利润7.61亿元，同比减少27.82%；扣非归母净利润3.97亿元，同比减少51.49%。

3. 2022Q1实现营收309.13亿元，同比增长13.41%；归母净利润35.19亿元，同比增长24.32%；扣非归母净利润32.90亿元，同比增长25.18%。

4. 综合2021Q4+2022Q1来看，两季度共实现营收563.83亿元，同比增长12.14%，实现归母净利润42.80亿元，同比增长10.17%，实现扣非归母净利润36.87亿元，同比增长6.99%，业绩符合预期。

5. 主要业务均录得双位数增长，千亿时代增长势能仍足。

6. 分产品来看，公司液体乳收入849.11亿元，同比增长11.54%，主要系量增，其中伊利纯牛奶、金典纯牛奶、安慕希常温酸奶产品年销售规模均超过200亿；奶粉及奶制品收入162.09亿元，同比增长25.80%，主要系量增和结构调整，金领冠突破百亿；冷饮收入71.61亿元，同比增长16.28%。

7. 液体乳渠道下沉及高端化趋势仍存，公司市占率提升。

8. 凯度、尼尔森数据显示，2021年地、县级市场的液体乳消费额同比增长17.4%，下线市场的乳品消费增速明显加快；常温奶乡村市场销售额占比达到41.4%，增速10%。

9. 高端化方面，有机、A2等高端液体乳消费额同比增长18.1%。

10. 伊利液体奶市占率提升0.4pct，其他业务方面，婴配粉/成人粉/奶酪市场份额分别提升1.4/2.2/6.3pct，婴配粉市场份额提升至第二的位置。

11. 控本节费，盈利能力稳健提升。

12. 2021年公司毛利率为30.7%，同比提升0.47pct，原奶价格高企背景下龙头企业采购优势明显。

13. 销售费用率/管理费用率分别为17.46%/3.82%，同比分别提升0.04pct/下降0.19pct。

14. 净利率7.87%，同比提升0.57pct。

15. 2022Q1原奶价格持续下降，公司毛利率为34.6%，同比提升2.09pct。

16. 销售费用率/管理费用率分别为18.14%/3.32%，同比分别提升1.18pct/下降0.22pct，销售费用提升主要系冬奥期间加强营销投放。

17. 经营展望：内生增长稳健，澳优并表增厚业绩。

18. 2022年公司计划实现营业总收入1296亿元，利润总额122亿元，同比增长分别为17%/21%。

19. 澳优股份于2022年3月31日已完成股权交割，公司持股59%，2022年2季度开始并表，按照澳优一致预期预测，粗略估算预计全年将贡献总营收/利润总额分别为75/12亿元，剔除澳优并表影响后，预计伊利2022年内生增长目标为总营收/利润总额同比增长10%/9%。

20. 盈利预测与投资评级：预计公司2022-2024年可实现归母净利润109.28/130.61/152.66亿元，同比分别+25.54%/+19.52%/+16.88%；当前市值对应2022年PE为22.53x。

21. 我们认为公司当前估值具备防御属性，且行业格局优化，根据尼尔森月度数据，近年伊利常温奶份额持续提升、低温份额持平，相反，蒙牛常温奶份额持平，低温份额持续提升，双寡头的差异化已然明了。

22. 伊利短期业绩确定性强，给予“强烈推荐”评级。

23. 风险提示：行业竞争加剧、原奶价格大幅上涨、食品安全事件等。