东吴证券-天顺风能-002531-2022年一季报点评：大机型迭代影响交付，订单充足业绩持续改善-220504

1. 2022Q1扣非归母净利润0.63亿元，同比-77.2%，低于预期。

2. 2022Q1公司实现营业收入7.28亿元，同比-47.63%，环比-75.33%；实现归母净利润0.33亿元，同比93.46%，环比-88.31%；实现扣非归母净利润0.63亿元，同比-77.17%，环比-78.11%。

3. 2022Q1毛利率为23.26%，同比-8.96pct，环比+5.63pct；归母净利率为4.47%，同比-31.31pct，环比-4.96pct。

4. 受大兆瓦机型加速推进以及疫情影响生产和物流，2022Q1公司产品交付下降，从而导致业绩大幅下降。

5. 塔筒在手订单饱满，5月起产能恢复。

6. 2022Q1公司太仓、鄄城、濮阳工厂的生产、物流及客户需求均受疫情影响较大，导致塔筒交付同/环比均出现下降。

7. 产能预计5月恢复正常，北方包头工厂、商都工厂、通辽工厂通过弹性扩产弥补1-4月停摆的产能。

8. 公司目前在手订单80万吨，各工厂排产饱满，我们预计全年塔筒出货量约80-90万吨。

9. 叶片产能快速扩张，客户拓展取得较大突破。

10. 湖北沙洋、内蒙商都、吉林乾安工厂的叶片产能预计2022年建成投产，届时公司拥有合计25条以上超大型叶片（90米+）产线，规划年产能达到2000套（10GW以上）。

11. 此外，机组大型化趋势下大长度叶片快速迭代，公司叶片模具在手订单再创历史新高，有望优化毛利率。

12. 2022Q1，公司积极开展与主机厂的合作并取得较大突破，成为远景出口市场的叶片首选供应商，以常熟工厂作为出口越南和印度的叶片基地，在手订单饱满；在中原地区加深了与运达股份的合作，同时积极开拓三北市场新客户。

13. 在叶片产能整体供大于求的背景下，通过加强与主机厂的合作，有望进一步带动公司叶片的销量，提升市占率。

14. 风电场滚动开发，逐步开启轻资产模式。

15. 2022Q1受天气影响，全国风电利用小时数为555小时，同比减少65小时，导致公司风电场发电收入出现下滑，目前基本恢复正常。

16. 公司将利用小风季检修及维护、参与各类电量交易缓解限电等措施，提高发电利用小时数，确保发电业务板块稳定增长。

17. 2022年在建及获得指标共1.1GW，其中内蒙古乌兰察布500MW项目预计年内完工并且全容量并网，年底并网风场容量达1384MW；湖北600MW项目预计年内开工建设，有望于2023年完工。

18. 费用率上升，存货环比大幅增加：2022Q1费用同比下降13.55%至1.30亿元，期间费用率上升7.04pct至17.86%。

19. 其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用率分别上升0.73pct、3.04pct、0.71pct、3.28pct至0.83%、8.63%、1.05%、8.40%。

20. 2022Q1期末存货14.09亿元，环比增加4.33亿元，主要系公司为二季度销售备货。

21. 我们预计2022Q2收入环比上升。

22. 盈利预测与投资评级：疫情、大机型迭代加速或影响交付，下调盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润为13.89/19.37/24.52亿元（前值2022-2024年16.89/23.37/32.94亿元），同比+6%/39%/27%，对应EPS为0.77/1.07/1.36元，维持“买入”评级。

23. 风险提示：政策不达预期，竞争加剧等。