海通证券-中国财险-02328.HK-保费收入及承保利润均有提升，资产端表现优于同业-220429

1. 投资要点：【事件】中国财险发布一季度业绩：1）营业收入达1050亿元，同比+5.7%。

2. 2）净利润达87亿元，同比-3.2%。

3. 3）净资产为2059亿元，较年初+1.3%。

4. 保费：各险种保费普遍正增长，车险保费同比+10.9%。

5. 一季度公司保险业务收入达1525亿元，同比+12.2%，已赚净保费981亿元，同比+7.3%。

6. 主要险种均实现正增长，其中车险/意健险/农险保费分别同比+10.9%、+11.7%、+28.8%，信用保证险保费为14.9亿元，同比+203.7%。

7. 我们认为，当前车险保费增长已逐步回归正常水平，我们看好中国财险作为行业龙头所具备的保费增长动能与成本管控优势。

8. 承保利润：综合成本率同比-0.1pct，非车险承保盈利明显改善。

9. 1）综合成本率95.6%，同比改善0.1pct，赔付率同比+0.2pct升至70.5%，费用率同比-0.3pct降至25.1%。

10. 除意健险和责任险外，主要险种均承保盈利，其中车险综合成本率为96%，处于较好水平。

11. 2）承保利润43.2亿元，同比+10.8%。

12. 其中车险、非车险承保利润分别为24.9亿元、18.3亿元，分别同比-21.3%、+148.8%。

13. 3）我们认为，伴随公司非车险业务承保结构持续优化，承保盈利水平或将保持改善态势。

14. 投资：资产端表现明显优于同业。

15. 一季度受资本市场波动影响，公司价差收入同比有所下降，实现总投资收益65.4亿元，同比-11.6%。

16. 总投资收益率（未年化）为1.2%，同比-0.2pct。

17. 浮盈余额由年初的267.4亿元降至Q1末的207.4亿元，下滑22.4%，降幅明显小于同业。

18. 我们预计资产端较好的表现，亦带动公司净利润增速领先同业。

19. 偿二代二期下偿付能力有所下滑。

20. 自2022年1季度起保险公司执行偿二代二期规则，公司2022Q1末核心及综合偿付能力充足率分别为203%、235%，分别较年初（偿二代一期规则）下降63pct、49pct，但仍明显高于监管要求的最低水平，我们预计对公司业务经营实际影响有限。

21. 车险回暖背景下优势龙头地位稳固+高股息率+低估值，“优于大市”评级。

22. 人保财险车险业务质地较好，车险业务中低赔付率的家自车占比较高、渠道费率可控，因此我们认为公司盈利空间远超中小险企，其竞争优势在改革下半场将愈发凸显。

23. 2021年公司分红率保持稳定为40%，股息率7.8%。

24. 中国财险当前股价对应2022EPB仅0.68倍，估值处于低位。

25. 参考可比公司估值，我们给予0.9-0.95倍2022EPB，对应合理价值区间为人民币8.94-9.44元，基于人民币：港币=1:1.1955的汇率，折合合理价值区间为10.69-11.28港元，维持“优于大市”评级。

26. 风险提示：1）行业保费增速低于预期；2）商车费改使行业承保利润持续承压。