华西证券-上汽集团-600104-系列点评四十七：合资盈利恢复，自主品牌向上-220430

1. 事件概述公司发布2021年年报及2022年一季报：2021年公司总营收为7,798.5亿元，同比+5.1%；归母净利润为245.3亿元，同比+20.1%；扣非归母净利润为185.8亿元，同比+4.7%。

2. 2022Q1公司总营收为1,824.7亿元，同比-3.5%；归母净利润为55.2亿元，同比-19.4%；扣非归母净利润为49.5亿元，同比20.4%。

3. 同时，公司宣布分红方案：以年报披露日为基准，每10股派送现金红利6.82元（含税）。

4. 根据4月29日15.95元/股的收盘价计算，股息率为4.3%。

5. 分析判断:大众逐步改善营收表现稳健公司营收表现总体稳健，疫情及缺芯影响合资销量。

6. 公司2021Q4、2022Q1总营收分别为2,271.3亿元、1,824.7亿元，同比分别-6.7%、-3.5%。

7. 主要因整车受疫情及缺芯影响，销量表现较为低迷，2021Q4及2022Q1公司总销量分别为184.4万辆、122.1万辆，同比分别-7.2%、+6.8%。

8. 合资板块中上汽大众逐步改善，上汽通用仍有所承压，上汽大众及上汽通用2021Q4销量同比分别-17.4%、-15.3%，2022Q1两者同比分别+33.0%、-18.2%。

9. 我们预计在芯片逐步缓解下，合资有望逐步开启补库，带动营收上行。

10. 上汽大众占比提升，单车收入边际上行。

11. 公司单车收入在2022Q1快速提升，我们认为主要由于上汽大众销量占比提升及上通五菱销量季节性下滑所致，2022Q1公司ASP为14.9万元（全集团口径），环比+2.6万元。

12. 销量结构上，上汽大众销量占比由2021Q4的21.2%提升至27.1%，上通五菱由2021Q4的33.0%下降至26.7%。

13. 我们预计上通五菱销量快速恢复，短期对ASP有一定拖累，但随着合资的销量提升以及智己、飞凡高端车型的销量增长，预计整体ASP有望保持稳步增长。

14. 大宗上涨影响利润合资利润恢复迅速大宗上涨持续，毛利率有所下滑。

15. 2021Q4公司毛利率为5.1%，由于准则调整，销售费用中运费计入成本，还原后相比2021Q3下滑约2.3pct。

16. 我们判断主要因公司在Q4对供应商进行调价补偿（电池为主）以及加大对智己、飞凡的研发投入。

17. 2021Q4研发费用环比增长22.3亿元。

18. 2022Q1公司毛利率为9.4%，主要因大众的拉动。

19. 公司在3-4月也针对五菱、。