华西证券-索菲亚-002572-22Q1营收持续增长，利润端暂时承压-220427

1. 事件概述索菲亚发布2022年一季报，2022Q1公司实现营收19.99亿元，同比+13.53%，在高基数下（21Q1+130.50%）实现较快增长；实现归母净利润1.14亿元，同比-2.87%，扣非后归母净利润1.06亿元，同比+5.01%，归母净利润下降主要系22Q1非经常性损益同比下降0.08亿元（非流动资产/交易性金融资产投资收益分别-0.03/-0.11亿元）。

2. 公司坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”的战略布局，旗下互联网轻时尚品牌米兰纳经销商及整装渠道持续拓展，营业收入持续增长；利润端受成本上涨、营销费用增加等影响增速不及收入。

3. 现金流方面，2022Q1经营活动产生的现金流量净额-2.83亿元（21Q1-6.62亿元），同比+57.17%，同比有所上升，主要系经销商渠道收入占比较上年同期高，资金回笼较好所致。

4. 收入端：米兰纳品牌渠道持续拓展，整装渠道崛起，分渠道看，2022Q1公司经销商零售渠道、大宗工程渠道、直营渠道收入占比分别为79.91%、16.74%、3.10%，占比较21Q1分别+5.37pct、-3.94pct、-1.19pct；其中，大宗业务实现营收3.30亿元，在去年同期高基数下同比-8.84%（21Q1+226.16%），公司大宗业务渠道稳步推进，持续优化客户结构，并同步做好应收账款追缴及应收票据的风险控制；整装业务方面，2022Q1公司经销商合作装企叠加直签装企营收1.27亿元，整装、家装渠道向高速发展轨道迈进，成为公司新增长点。

5. 零售渠道门店来看，截至2022Q1公司“索菲亚”柜类定制产品拥有经销商1746位（较年初+12位），专卖店2571家（较年初-159家）；司米橱柜拥有776位经销商（较年初-153位）和994家专卖店（较年初-128家）；“华鹤”木门拥有334位经销商（较年初+24位）和296家专卖店（较年初+31家）；旗下互联网轻时尚品牌米兰纳拥有397位经销商（较年初+37位）和277家专卖店（较年初+65家），2021年米兰纳事业部实现营业收入破1亿元，2022年米兰纳继续维持门店开设速度，以有品普及定制，助力行业加速进入整家定制时代，22Q1实现营收4068万元。

6. 利润端：毛利率小幅下滑，期间费用率有所上升。

7. 2022Q1公司毛利率、净利率分别为31.32%、5.65%，同比+0.09pct、-0.90pct；公司毛利率与上年同期基本持平，净利率小幅下滑则主要系期间费用率提升；期间费用方面，2022Q1公司期间费用率为23.96%，同比+0.15pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为12.18%、7.65%、3.29%、0.84%，同比分别+1.43pct、-1.72pct、+0.13pct、+0.31pct。

8. 销售费用率上升主要系公司不断加大广告宣传投入及销售人员薪酬增加所致；财务费用率小幅上升主要为公司的银行借款余额高于上年同期，借款利息费用增加；管理费用率下降则得益于公司继续加强预算管理，强化各项管理费用管控。

9. 投资建议公司持续深化大家居战略，深耕传统经销商渠道，不断整合公司资源，并通过与全国范围内实力较强的装企开展合作较早切入客流渠道，家装、整装渠道迈向高速发展轨道，米兰纳品牌持续拓展，驱动公司业绩同比快速增长，我们看好索菲亚未来发展空间。

10. 我们维持此前的盈利预测，公司22-24年营收分别为121.60/138.20/159.27亿元；22-24年EPS分别为1.36/1.56/1.83元。

11. 对应2022年4月27日18.77元/股收盘价，PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。

12. 风险提示1）地产政策收紧，导致家居需求出现下滑。

13. 2)市场竞争加剧，产品定价可能出现下调。