太平洋证券-老百姓-603883-一季度经营逐月改善，整体业绩增长稳健，门店持续扩张-220428

　　老百姓(603883)
　　事件： 2022 年 4 月 28 日晚，公司公布 2021 年年报，报告期内公司实现收入 156.96 亿元（+12.38%），归母净利润 6.69 亿元（+7.75%） 。其中 Q4 实现收入 44.15 亿元（+14.77%），归母净利润 1.37 亿元（2.14%）。
　　同时，公司公布 2022 年一季报，报告期内公司实现收入 44.41亿元（+13.81%），归母净利润 2.42 亿元（+6.26%）。
　　收入端稳健增长， 1 月份以来公司经营逐步改善， 疫情影响和利息费用上升影响利润端表现。 2021Q4 和 2022Q1 公司收入均实现两位数增长，表现稳健， 其中 2022 年 1-3 月公司收入分别同比增长 8.23%、13.13%和 20.62%，收入增速逐月改善， 经营状况明显向好。 2021 年和2022Q1 公司利润端增速低于收入端， 主要系疫情反复影响公司部分地区经营，以及新会计准则带来财务费用上升，若剔除会计准则影响，公司 2021 年净利润同比增长 10.1%。 具体来看， 2021 年公司实现毛利率 32.13% （ +0.07pct ） ， 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 变 动+0.5pct/-0.1pct/+0.73pct， 实现净利率 5.01%（-0.46pct） 。 2022Q1公司实现毛利率 34.32%（+0.82pct） ， 销售/管理/财务费用率分别变动+0.53pct/+0.66pct/-0.29pct， 实现净利率 6.54%（-0.52pct）。
　　分产品看， 中西成药和中药增长稳健。 2021 年公司中西成药实现收入 124.4 亿元（+15.12%），毛利率 29.67%（-0.09%）， 中药实现收入 11.51 亿元（+29.18%），毛利率 50.08%（+0.13%），非药品实现收入 21.05 亿元（-7.26%），毛利率 36.68%（+0.9%）。 2022Q1 公司中西成药实现收入 33.23 亿元（+15.17%），毛利率 31.9%（+1.7%），中药实现收入 2.46 亿元（+2.86%），毛利率 52.73%（+0.3%），非药品实现收入 5.71 亿元（+11.32%），毛利率 40.42%（-2.77%）。
　　“四驾马车”持续发力， 门店快速扩张， 深耕下沉市场战略初见成效。 截止 2022 年一季度，公司拥有门店 8612 家（含直营店 6242家，加盟店 2370 家） ， 2022 年 Q1 净增直营门店 156 家， 其中自建门店 126 家、 收购门店 102 家、关闭门店 43 家。 2021 年 Q4 公司净增加盟门店 169 家，其中新加盟门店 323 家、 关闭门店 154 家，净增加直营店 74 家，其中自建 128 家、关闭门店 54 家。 此外，公司深耕下沉市场战略初见成效，地级市及以下门店数占比达 67%。
　　数字化管理，提升经营效率。 公司运用供应链数字化工具获得行业领先的商品管理效率和存货周转率， 2021 年存货周转天数为 84 天。
　　此外，公司利用数据系统在优化商品品类、构建健康消费场景、完善供应链体系等方面不断提高管理水平。公司持续优化商品 SKU 并提高统采比例，截止报告期末，公司统采占比 62.7%，同比提升 3.5%。通过大数据赋能进行商品陈列的精细化管理，提高库存效率。 2021 年公司实现自有品牌突破式发展， 销售达到 19.8 亿元，同比增长 62.1%，自有品牌数超过 600 个，占比超过 17%，同比提升 5.8pct。
　　投资建议： 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为7.8/9.93/12.39 亿元，对应 PE 分别为 17/13/11 倍。 公司为全国布局的连锁药店龙头，一直以来主打品牌建立，坪效继续提升，经营效率持续改善，加大慢病管理服务，增强客户粘性，提高竞争优势。继续给予“推荐”评级。
　　风险提示： 竞争加剧风险； 整合不及预期风险； 政策风险。