东兴证券-索菲亚-002572-零售业务快速增长，整家战略效果初显-220429

1. 事件：公司2022Q1营业收入19.99亿元，同比+13.53%；归母净利润1.14亿元，同比-2.87%；扣非归母净利润1.06亿元，同比+5.01%。

2. 整装业务发力，品牌梳理后传统零售保持增长。

3. 2022年Q1公司零售、大宗渠道分别实现收入16.59、3.35亿元，分别同比+19.55%、-8.10%。

4. 零售业务在疫情影响下实现快速增长，得益于：1）整装业务加速发展，实现收入1.27亿元，同增超200%；2）分品牌看，索菲亚品牌整家套餐推进顺利，品类扩张显效；米兰纳品牌招商顺利，2021年收入破亿，2022Q1收入超4000万。

5. 索菲亚、司米品牌门店数量分别减少159、128家至2571、994家门店，我们推测是公司主动优化了部分不适应新定位的门店。

6. 品类的拓展是当前零售收入较快增长的主要因素，未来随着品牌渠道梳理清晰，公司零售端有望持续快速增长。

7. 对于大宗业务，公司利用自己的交付优势稳步推进，持续优化客户结构，Q1在去年同期恒大系占比30%的前提下仅实现个位数的下滑。

8. 整家战略效果显现，客单价快速提升。

9. 2022年2月，索菲亚品牌正式发布整家套餐，推出橱柜并将品类边界拓展到软体、家电。

10. 全品类运作顺利，索菲亚品牌客单价增长近20%；家具家品保持较好的毛利率，未来随规模提升公司议价权有望提高，家具家品或能提供更高利润增量。

11. 当前大部分索菲亚门店均已完成橱柜产品的上样，同时门店逐步按照整家定制的定位进行重装。

12. 司米积极进行品牌升级，通过开立艺术生活家门店打造的高级定制定位，从橱柜走向全屋；米兰纳定位年轻人群，拓展迅猛。

13. 未来索菲亚品类拓展的成熟经验或有望带动其他品牌增长。

14. 原材料涨价压力下盈利能力微降。

15. Q1毛利率31.32%，同比+0.09pct，毛利率在原材料涨价下保持稳健，主因公司减少SKU等降本措施以及大宗占比的下降。

16. 销售费用率、管理费用率分别为12.18%、7.65%，同比+1.43pct、-1.72pct。

17. 管理费用管控较好，销售费用率提升，主要因为公司加大营销费用投放以配合整家套餐的推出以及米兰纳的拓展等，预计后续销售费用率升幅将逐步收窄。

18. 综合来看，扣非净利率同比-0.43pct，保持稳健。

19. 投资建议：整家战略为公司打开成长空间，品类拓展有望能推动公司业绩持续快速增长。

20. 预计公司2022-2024年净利润分别为14.30、17.27、20.99亿元人民币，增速分别为1066.73%、20.78%、21.51%，目前股价对应PE分别为11.90、9.89、8.16倍，维持“推荐”评级。

21. 风险提示：地产销售回暖不及预期，原材料价格大幅波动，疫情超预期。