招商证券-卓胜微-300782-滤波器产线Q2量产，5G L-PAMiF模组批量出货-220428

1. 卓胜微发布2021年年报及2022一季报，公司2021年收入46.33亿元，同比+65.95%；归母净利润21.35亿元，同比+99.00%。

2. 2022Q1实现收入13.30亿元，同比+12.43%；归母净利润4.59亿元，同比-6.70%；扣非归母净利润4.62亿元，同比-8.86%。

3. 点评如下：2021年业绩高增长，主要源于5G及自身份额提升。

4. 公司2021年收入46.33亿元，同比+65.95%；归母净利润21.35亿元，同比+99.00%。

5. 公司2021年业绩高增长主要原因有：1）5G驱动分立器件（开关、Tuner、LNA）价值量提升；2）公司从分立器件切入射频前端模组市场，LFEM、DiFEM、LNABank等模组产品份额提升。

6. 2022Q1收入实现逆势增长，归母净利润同比下滑6.7%。

7. 公司22Q1收入13.30亿元，同比+12.43%，在下游智能手机出货不佳的情况下仍能实现增长的原因是模组类产品收入增长，22Q1公司5G接收模组LFEM份额同比增长，Sub3GHz接收模组DiFEM出货量提升，同时新产品5G主集模组L-PAMiF开始在品牌客户量产出货。

8. 22Q1实现归母净利润4.59亿元，同比-6.70%；扣非归母净利润4.62亿元，同比-8.86%；利润下滑主要源于滤波器产线研发投入、供应链价格、存货减值等因素。

9. 滤波器产线、5GL-PAMiF模组进展顺利。

10. 1）SAW滤波器产线：目前芯卓项目处于工艺设备调试阶段，预计2022年6月全厂区建设全部完工，待验收合格后正式投付使用。

11. 已完成首款滤波器晶圆样片的流片及各项性能指标测试和可靠性验证，经内部验证，该产品各项性能指标表现优异。

12. 初步产品预计2022年第二季度进入量产阶段，产能预计从2022年第二季度开始持续爬坡，爬坡过程中产品形态会根据不同应用拓展有所调整，预计至2022年末晶圆产能可达到1-1.3万片/月，同步实现相匹配的晶圆级（WLP）封装产能规模。

13. 2）5G主集模组L-PAMiF：进度符合预期，Q1已在品牌客户大批量出货，2022年一季度累计销售数量接近600万颗，全年份额预计将稳定爬坡。

14. 短期受智能手机景气度影响，长期行业地位依然稳固，成长空间广阔。

15. 由于智能机行业景气度不佳、公司老产品份额较高，短期业绩有所波动，但长期来看卓胜微走在模组化的正确道路上，仍然是射频前端产业链优秀龙头公司，长期成长空间依然广阔：公司前期增长主要靠泛SOI产品（开关、LNA、5G接收模组等），公司目前已实现批量量产的产品（分立Switch/LNA、Tuner、5G接收模组LFEM、WiFiFEM）2025年合计市场规模为70亿美元，而公司若突破高端滤波器和PA，将有机会实现Sub3GHz接收模组DiFEM、分立滤波器、主集发射模组L-PAMiF/PAMiD的份额提升，第二成长曲线产品2025年总计市场规模高达170亿美元。

16. 投资建议。

17. 尽管短期智能手机景气度较弱，但我们长期看好公司在滤波器、中高端模组上的拓展能力和成长空间，建议积极关注公司新产品进展。

18. 预计22-24年营收为60.32/81.16/109.94亿，归母净利润为22.06/28.70/35.96亿，对应EPS为6.61/8.61/10.78元，对应当前股价PE为27.1/20.8/16.6倍，维持“强烈推荐-A”评级。

19. 风险提示：智能机出货量不及预期，新品拓展进度不及预期，市场竞争加剧，存货减值风险。