中航证券-中国软件-600536-2021年年报点评：营收快速增长，国产基础软件优势巩固-220422

　　中国软件(600536)
　　事件：公司 4 月 19 日公告，2021 年实现营业收入 103.52 亿元（+39.73%） ，归母净利润 0.76 亿元（+10.77%） 。
　　投资要点：
　　营收快速增长，自主可控市场战略布局效果渐显。报告期内，公司主营业收入 103.52 亿元 （+39.73%） ， 首次突破百亿规模。 从收入结构来看： （1）自主软件产品实现营收 15.74 亿元 （+78.18%），营收占比 15.21% （+3.28pcts）。报告期内公司开展自主产品专项工程，内部自研孵化了几十款自主产品，助力重大工程项目高质量快速交付，为网信业务实施规模化推进提供支撑，助推项目型交付向产品型交付转变； （2）行业解决方案实现营收 64.35 亿元（+39.31%），营收占比 62.16%（-0.19pcts）。网信业务方面，依托大工程、大项目的实施经验，协同有关单位技术攻关，加快构建基于 PK 体系的网络安全核心能力，深化传统集成商向技术产品提供商、总包服务商的转型。数字化业务方面，在电力领域成功中标智慧电厂建设项目，单项目金额超亿元，将数字化虚拟电厂与实体电厂同步建设，形成一批智慧电厂核心应用和解决方案；（3）服务化业务营收 23.09 亿元（+23.38%），营收占比 22.31%（-2.96pcts）。公司全面跟踪税务行业发展需求，完成了 OA 系统全国推广实施工作。此外，在金融机构端持续发力，研发新一代统一监管报送平台，构建智慧监管体系，为未来三至五年建立新的监管业务增长点。我们认为，公司已经实现在操作系统、数据库等基础软件、中间件、安全产品、应用系统等较为完善的自主可控软件布局。自主创新的软硬件的磨合与兼容适配有望带动行业解决方案和服务化业务的高质量增长。
　　麒麟软件、达梦数据库业绩表现亮眼。报告期内麒麟软件实现营收 11.34 亿元（+85.00%），归母净利润 2.68 亿元（+63.00%），表现亮眼。根据赛迪顾问，银河麒麟稳连续 10 年位居国产操作系统第一。2021 年正式发布“银河麒麟 V10SP1”，达到了中国操作系统的全新高度。与数千家合作伙伴携手，在一年多的时间里，实现适配认证的软硬件生态产品从一万余款迅速突破十万款，涵盖了桌面办公、影音娱乐、工控设计、网络安全、协同管理、行业软件等几乎所有门类。目前苹果适用的软硬件大概在百万级别，微软(Windwos)在千万级别，麒麟希望利用 2-3 年的时间，达到百万级别的生态水平。武汉达梦营收 7.43 亿元（+74.91%），净利润4.38 亿元（+229.23%）。达梦数据库产品源代码 100%，坚持自主研发， 2020 年居国产数据库市场占有率第一，已覆盖金融、电信、能源、铁路、民航、安全、电子政务、消防应急、数据中心等 50 多个行业领域，并成为首个走出国门，实现海外市场突破的国产数据库公司，在泰国、印尼、津巴布韦、秘鲁等国得到应用。我们认为，麒麟软件作为国产操作系统的稀缺资源，营收突破 10 亿大关，达梦数据库产品逐渐打磨成型，盈利快速提升。在自主可控的趋势下，麒麟和达梦实现持续快速增长的确定性较强。
　　成本和费用率上升明显，经营性现金流大幅改善。受软硬件采购和人力成本增加影响，营业成本72.71 亿元（+42.11%）上升明显，造成毛利率（29.56%，-1.13pcts）降低。随本期业务量增加，报告期内新增在职员工 1571 人（+15.22%），造成期间四项费用率 31.69%（+2.94pcts）上升明显。综合以上因素，净利润增速低于营收增速 28.96pcts。销售费用 5.49 亿元（+88.71%），系市场人员增加所致；管理费用 8.48 亿元（+61.73%），系人员投入及折旧摊销类资产费用增加较多所致；研发费用 18.47 亿元（+41.17%），公司继续加大对软件产品、网信业务、金税核心业务的投入，本期重大业务人员投入加大导致人工费较去年同期增长 4.93 亿元；财务费用 0.36 亿元（+486.09%） ，主要由于本期银行借款利息费用较多及租赁负债确认的融资租赁付费用较多所致。预付款项 3.85 亿元（+31.89%） 、存货 25.76 亿元（+50.68%）、合同负债/预收款项 11.50 亿元（+16.75%），均快速增长，显示出公司在手订单充足。经营活动产生的现金流净额 7.90 亿元（+336.99%）大幅改善，系本期业务量增加同时销售回款较多所致。我们认为，公司营收快速增长带来相关人员和支出的大幅上升，但未来随着平台化、系统化、服务化模式的推进，聚焦有条件有基础的重点领域，形成可复制推广的行业模式，有望带动经营效率的提升。
　　股权激励落地，有利于公司长远发展。公司 3 月 16 日公告，向激励对象首次授予 2021 年限制性股票。授予日为 3 月 15 日，授予 540 人共 1335 万股，授予价格 26.14 元，股票来源为公司向激励对象定向发行的公司 A 股普通股。 2022-2024 三个年度的业绩考核目标为：（1）以 2020 年净利润为基数，净利润复合增长率分别不低于 17%、 18%、 19%；（2）净资产现金回报率分别不低于 12.5%、13%、 13.5%， 且不低于当年度同行业平均水平或者对标企业 75 分位值水平；（3）各年度△EVA 为正值。今年是中国软件股权激励的元年，未来将作为常态化机制每两年滚动实施，覆盖更多的核心骨干员工，激发广大员工的积极性，共享企业成长的红利。我们认为，在公司转型发展的关键时期实施员工股权激励，将为核心业务发展注入生机与活力。
　　拟参与设立中电信创、投资易鲸捷，持续加码信创产业布局。公司 4 月 7 日公告，公司及子公司麒麟软件拟合计出资 7 亿元，出资比例 14.14%，与关联方中国长城、深桑达等共 16 家企事业单位计划出资 49.51 亿元设立中电信创。此次投资旨在综合产业链各方力量加码信创，助力公司内生发展与外延扩张相结合，完善产业链布局。 根据公司 4 月 19 日公告，公司目前持有易鲸捷 7.64%的股权，拟采取直接投资+通过拟新设的控股子企业中软金投投资的方式，以 22.91 元/每 1 元注册资本的价格，合计出资不超过 3.89 亿元认购参股公司易鲸捷新增最多 1697.23 万元注册资本。2020 年 9 月，易鲸捷中标贵阳银行核心业务系统易鲸捷国产数据库应用项目，合同金额 4.26 亿元。易鲸捷作为本项目的总集成商和数据库服务提供商向贵阳银行提供其核心业务系统国产数据库项目建设及维护服务，打造国产核心业务系统解决方案，重塑行业标准，未来具有良好的发展前景。此次推进公司在分布式数据库及国产金融核心交易系统的业务布局，为后期推进公司行业网信业务的布局奠定基础。我们认为，当前关键行业信创开始提速，公司持续加码在信创产业的投资，有望深化公司网信产业优势，加速信创项目落地，带来业绩提升。
　　投资建议：1）公司拥有较为完善的自主安全软件产业链。正稳步向 PKS 计算平台系统商、关键行业核心应用提供商、国家重大工程总包商转变，有望迎来高质量发展； 2） 麒麟软件、 达梦数据库产品逐渐打磨成型，盈利持续快速提升的确定性较强； 3）公司加码在信创产业链的投资，将完善公司的产品布局，巩固信息化行业优势。我们预测中国软件 2022-2024 年营业收入分别为124.25 亿元、 152.31 亿元和 188.36 亿元； 归母净利润分别为 1.40 亿元、 2.37 亿元、 3.90 亿元，对应 EPS 分别为 0.28 元、0.48 元、0.79 元，当前股价对应 PE 分别为当前股价对应 PE 分别为125 倍、74 倍和 45 倍，给予“买入”评级，目标价 45 元。
　　风险提示：项目进展不达预期，政策风险，业务创新风险。