红塔证券-珀莱雅-603605-大单品策略兑现+渠道进阶，业绩逆势高增-220422

　　珀莱雅(603605)
　　事件：2021年，珀莱雅实现营收46.33亿元，同比+23.47%，归母净利润5.76亿元，同比+21.03%。2022Q1，公司实现营收12.54亿元，同比+38.53%，归母净利润1.58亿元，同比+44.16%，接近此前业绩预告的上限（营收+30%-40%，净利+35%-45%）。
　　点评：线上渠道营收同比高增，珀莱雅品牌大单品策略成效显著，彩棠品牌增速亮眼。分渠道看，21年线上营收39.24亿元，同比+49.54%，占比84.93%，同比+14.92pct，其中直营28.03亿元，同比+76.16%。线下营收6.96亿元，同比-38.03%，主要因疫情影响以及公司对日化渠道进行网点调整。分品牌看，珀莱雅营收38.29亿元，同比+28.25%，占比82.87%。通过对现有大单品红宝石精华和双抗精华进行升级和品类拓展，以及新推源力修护精华、保龄球蓝瓶、羽感防晒等全新大单品，珀莱雅品牌实现了客单价和复购率的持续提升。彩棠营收2.46亿元，同比+103.28%，占比5.33%，实现翻倍增长，高光修容盘等单品出圈。其他自有品牌营收4.09亿元，同比-5.96%，跨境代理品牌营收1.36亿元，同比-34.04%，系公司主动业务调整。
　　毛利率提升，经营性现金流改善。21年公司毛利率为66.46%，同比+2.91pct，主要系大单品策略提升客单价水平、线上直营营收占比提升、自播占比提升。期间费用率为49.59%，同比+2.69pct，其中销售费用率为42.98%，同比+3.09pct，主要系增加新品牌孵化与品牌重塑的形象宣传推广费。净利率为12.02%,基本与2020年持平。经营性现金流量净额8.29亿元，同比+150.24%，主要系线下渠道去库存、去信贷使应收账款减少。22Q1毛利率为67.57%，同比+3.16pct，净利率为13.5%，同比+1.71pct，继续保持较高水平。
　　在22Q1化妆品行业零售额增速整体承压的背景下，公司仍能逆势高速增长，已体现出较强的品牌力。2018-2021年，公司营收和净利均保持20%+的增速，且二者增速接近，高质量增长持续验证。主品牌珀莱雅大单品策略持续兑现，彩妆品牌彩棠有望构建第二成长曲线，线上渠道高增，精准营销投放持续破圈，预计2022-2024年EPS分别为3.66/4.55/5.70元，对应PE52.98/42.59/34.02倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　新产品推广不及预期；疫情反复影响物流；线上增速放缓；流量成本大幅提升；宏观经济景气度不及预期；行业竞争加剧。