华泰证券-晨化股份-300610-21年净利增13%，聚醚胺仍是亮点-220424

1. 21年归母净利同比增长12.7%，维持“增持”评级晨化股份于4月22日发布21年年报，实现营收11.9亿元，同比增长32.5%，实现归母净利1.55亿元，同比增长12.7%，业绩低于我们2.09亿元的预测，按2.13亿股的最新股本计，对应EPS为0.73元，公司拟每10股派现3.5元。

2. 受疫情、限电、临时停产的影响，21Q4公司实现营收2.58亿元，同比下降8.2%，实现归母净利0.32亿元（扣非后0.33亿元），同比下降22.0%（扣非后17.5%）。

3. 考虑疫情影响叠加生产线未完全恢复，我们下调公司22-23年EPS分别至1.03/1.20元（原值1.27/1.64），给予24年1.34元EPS的预测，结合可比公司估值水平（Wind一致预期22年平均15倍PE），给予公司22年15倍PE，对应目标价15.45元（前值20.58元），维持“增持”评级。

4. 阻燃剂产能释放带动销量增加，原料价格上涨推高产品价格21年公司表面活性剂/阻燃剂/硅橡胶销售量分别为4.8/2.9/0.6万吨（yoy+6.4%/+56%/-11%），阻燃剂销量大增缘于21年淮安晨化2万吨/年阻燃剂项目产能释放，但限电及园区事故导致停产仍对公司聚醚胺产能造成影响。

5. 三块业务销售均价为1.48/1.18/2.16万元/吨（yoy+15%/+8.0%/+31%），收入分别为7.15/3.51/1.22亿元（yoy+23%/+68%/+16%）。

6. 21年原材料PO/EO/脂肪醇/DMC均价分别为1.69/0.78/1.62/3.13万元/吨（yoy+38%/+9.1%/+57%/+67%），致表面活性剂/阻燃剂/硅橡胶毛利率分别为27.0%/20.1%/15.1%（yoy-4.0pct/-6.7pct/-4.2pct）。

7. 生产线尚未全面复产叠加疫情影响，2022年一季度净利同比降18%晨化股份同时发布22年一季报，实现营收2.73亿元，同比下降10.3%，环比增加5.8%；实现归母净利0.41亿，同比下降18.0%，环比增加28.1%。

8. 毛利率为29.3%，同比增2.9pct，环比增4.2pct。

9. 报告期内，公司业绩整体收入及净利同比下滑主要由于公司全资子公司淮安晨化使用甲类原料的生产线临时停产后尚未全面复产，叠加疫情防控对公司生产经营的影响。

10. 原材料价格部分回落，产能恢复带动持续增长22年4月22日，据百川盈孚华东地区PO/EP/脂肪醇/DMC价格分别为1.14/0.82/2.13/2.80万元/吨，4月初以来分别下跌3.4%/0%/9.0%/6.7%。

11. 受益于风电领域环氧固化剂的旺盛需求，聚醚胺盈利较好，伴随公司年产5000吨端氨基聚醚项目产能逐步恢复，及后续3000吨/年聚醚胺项目表稳步推进，业绩仍有望稳步提升。

12. 风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目进展不达预期风险。