东方证券-珀莱雅-603605-“大单品+强直营电商”驱动业绩高质量增长，22Q1表现出色-220423

　　珀莱雅(603605)
　　公司发布2021年年报/一季报，2021年实现收入和归母净利润46.3亿和5.8亿，同比增长23.5%和21.0%，22Q1收入和归母净利润分别同比增长38.5%和44.2%，年报拟每10股转增4股派8.6元。
　　线上直营渠道高增，线下受疫情和渠道主动调整影响而下降。1）线上：2021年实现收入39.2亿元，同比增长49.5%，其中直营/分销分别实现收入28/11.2亿元，分别同比增长76.2%/8.6%，从收入占比来看，天猫/抖音/京东分别为45%+/15%+/10%+；2）线下：2021年实现收入6.96亿元，同比下降38.03%，下滑主要系疫情影响+公司主动进行网点调整优化。
　　主品牌保持快速增长，彩棠高速放量。1）主品牌：珀莱雅实现收入38.3亿元，同比增长28.3%，表现稳健，大单品占珀莱雅品牌的25%+，占天猫平台60%左右，其中红宝石精华占比18%+，双抗精华占比16%+。2）彩棠：实现收入2.46亿元（+103.5%），快速放量。3）跨境代理品牌：实现收入1.36亿元，同比下滑34%，未来预计将继续收缩。
　　22Q1表现亮眼，收入利润加速增长。1）收入：21Q4/22Q1公司收入同比增长10.9%/38.5%，疫情逆势背景下业绩加速增长，2）盈利能力：21Q4/22Q1毛利率分别为69.9%/67.6%，同比增长3.5/3.2pcts，保持在较高水平，主要系公司大单品策略获得成功，受毛利率高增驱动，21Q4/22Q1净利率分别为13.0%/13.5%，环比改善。
　　我们认为，未来公司主品牌珀莱雅将继续聚焦大单品策略，彩棠将发力细分品类有望保持较高增长；同时其他新品牌也将接棒增长。渠道方面，天猫旗舰店有望保持快速增长，淘外渠道也将贡献重要增量。中长期看，在行业监管趋严、渠道流量变革的背景下，将更考验相关公司产品力和渠道运营能力，而公司“长期重视基础研发+灵活高效的营销体系+内部激励机制”将助推其未来市占率持续提升。
　　盈利预测与投资建议
　　根据年报，我们下调2022-2023年的盈利预测，预测2022-2024年每股收益分别为3.59、4.61和5.79元（原2022-2023年为3.66和4.67元），参考可比公司，给予公司2022年58倍PE估值，对应目标价207.94元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：电商增速不及预期、新产品开发风险、宏观经济波动、市场竞争风险等。