海通证券-明新旭腾-605068-公司年报点评：业绩短期承压，超纤革开始放量-220420

1. 公司发布2021年年报，原材料价格上涨等因素导致盈利能力下滑。

2. 2021年公司实现营收8.21亿元，同比+1.55%，归母净利润1.63亿元，同比-25.91%，毛利率为40.21%，同比-8.93pct，净利率为19.91%，同比-7.38pct，我们判断公司营收微增而利润下滑，主要由于原材料价格上涨和下游缺芯停产等因素导致利润率下降；分单季度看，2021Q4公司实现营收2.47亿元，同比+2.42%，环比+22.48%，归母净利润0.20亿元，同比-66.7%，环比-50%，毛利率为30.45%，环比-9.66pct，净利率为8.26%，环比-11.97pct，期间费用率为17.03%，环比+3.50pct，其中销售费用率环比+1.22pct，管理费用（含研发）率环比+4.83pct，财务费用率环比-2.55pct。

3. 我们判断Q4公司利润率下滑与原材料价格上涨、制造费用提升和毛利率相对较低的超纤产品放量等因素有关。

4. 公司发布2022年一季报，疫情等因素致使业绩承压。

5. 2022Q1公司实现营收1.35亿元，同比-33.6%，环比-45.19%，归母净利润0.17亿元，同比-76.34%，环比-15.99%，毛利率为27.96%，环比-2.49pct，净利率为12.66%，环比+4.4pct。

6. 我们判断东北和长三角地区疫情等因素导致Q1公司营收和净利润均下滑。

7. 超纤革产品开始放量，中长期成长空间打开。

8. 公司是国内稀缺的中高端汽车皮革供应商，目前汽车皮革产品已经获得了一汽大众奥迪等高端客户的充分认可，从短期看，公司募投项目陆续投产将为业绩增长奠定基础。

9. 从中长期看，公司开发的全水性定岛超纤革在2021年顺利量产，2021年该产品实现营收0.52亿元，占比约6%，我们判断水性超纤产品将为公司打开长期成长空间。

10. 我们认为汽车行业智能电动化的浪潮正在重塑汽车产业链的格局，公司有望凭借优质的产品质量、强大的创新研发能力和高效的同步开发服务能力等优势获得更多客户的认可，超纤革产品有望持续为公司贡献业绩增量。

11. 盈利预测与投资建议。

12. 我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为1.89/2.86/3.72亿元，EPS分别为1.14/1.71/2.24元，参考可比公司估值水平，同时考虑到公司中长期业绩具有较高的成长性，给予其2022年20-24倍PE，对应合理价值区间为22.8-27.36元，维持“优于大市”评级。

13. 风险提示。

14. 汽车行业恢复不及预期；原材料价格大幅波动；汇率波动风险；新客户拓展不及预期；新产品上市进度不及预期。