第一上海-华润万象生活-01209.HK-业绩表现亮眼，收并购开启规模增长快车道-220419

1. 核心淨利潤增長108.5%，物管及商管運營效率雙提升：公司2021年收入錄得88.8億元（人民幣，下同），同比增長30.9%，其中住宅物業管理服務收入增長36.7%至53.1億元，受益于在管面積的增加(同比增加39%)以及社區增值服務收入的大幅增長（同比增長86.9%）；商業運營管理及物業管理收入為35.7億元，同比增長23.2%，主要由於疫情常態化下購物中心經營業績大幅提升、在管商場個數增加，以及寫字樓新增商業運營服務及在管面積增加。

2. 公司經營效率明顯提升，總體毛利率、物管毛利率以及商管毛利率分別為31.1%、19.3%及48.6%，分別提升4.1個ppt、3.4個ppt及6.8ppt。

3. 公司核心淨利潤為17億元，同比增長108.5%，核心淨利潤率提升7.9個ppt至19.2%。

4. 非居業態面積及協力廠商面積占比均有所提升，商管運營能力持續增強：截止2021年底，公司的全業態合約面積約2.09億方，在管面積約1.63億方，覆蓋住宅、商寫、產業園、城市公共空間等業態，在管面積中的協力廠商占比由2020年底的23.7%提升至33.1%。

5. 物管板塊方面，合約面積約1.86億方，在管面積約1.47億方，期內外拓合約面積3590萬方，同比增長3.2倍。

6. 其中城市空間服務新獲取專案50個，在管面積同比增長3.1倍至2930萬方。

7. 商業運營板塊方面，期內外拓12個優質協力廠商購物中心，建面約124萬方。

8. 在管購物中心為71個（期內新開購物中心13座），建面約760萬方，平均出租率同比上升2.6個ppt至96.9%，其中54個專案在當地市場排名前三。

9. 重奢及品質型購物中心零售額分別增長39.7%及49.3%，經營利潤率提升9.9ppt至60.9%；在管寫字樓項目115個，並為25個專案提供運營服務，引入500強/獨角獸租戶超20家，出租率提升11.4ppt至82.7%。

10. 把握行業機會，取得收並購突破：2022年初，公司分別收購禹州項目及中南項目100%股權，成為國企收並購先行者。

11. 兩個項目總在管面積約7248萬方，合約面積約1.2億方，2021年淨利潤分別為0.76億及1.76億元。

12. 兩個專案將有助於公司進一步提升區域密度及規模效應。

13. 目標價50.5港元，買入評級：公司背靠華潤集團及華潤置地、物管和商管的全業態覆蓋和業態間的協同作用為公司帶來的強大外拓能力，以及公司在目前行業整合的背景下在收並購方面的不斷斬獲，將為公司的規模和盈利增長提供有利保證。

14. 我們預計公司2022年、2023年、2024年的歸母淨利潤分別為24.0億、30.4億及38.3億人民幣，分別給予公司物管業務及商管業務2022年25倍及45倍市盈率，得出目標價為50.5港元，較現價有29%的上漲空間，維持評級買入。