海通证券-斯达半导-603290-混动及SiC同步推进，开启下一阶段增长曲线-220410

1. 投资要点：公司Q4营收及净利润创历史新高，新能源增速表现瞩目。

2. 公司2021年实现营业总收入17亿元，同比+77.2%，归母净利润4.0亿元，同比+120.5%。

3. 我们判断公司受益短期供给缺口涨价周期影响、毛利率进一步提升至36.73%，同比+5.16pct；其中Q4单季度实现营收5.1亿元，同比+72.9%，归母净利润1.3亿元，同比+183.2%，创上市以来单季度营收及盈利最高水平。

4. 分主营业务来看，工控电源、新能源、变频白电营收分别为10.6、5.7、0.6亿元，同比+51%、+166%、+59%，其中新能源业务增速非常突出。

5. 新能源汽车主电机控制器IGBT模块达到去年3倍水平，我们判断2022年起双电控混动及800V平台项目将陆续成为IGBT模块快速增长的另一核心驱动力。

6. 公司新能源领域营收实现166%增长，汽车级IGBT模块出货超60万台，其中A级及以上车型配套超过15万辆；此外，已开始大批量海外市场，22年海外市场份额有望进一步提高。

7. 订单获取方面，2021年公司650V/750VIGBT模块新增多个双电控混动及纯电动车型主电机控制器平台定点，1200VIGBT模块也新增多个800V系统项目定点。

8. SiC模块方面，新增多个新能源汽车800V平台电机控制器新定点，2023年有望进入发展新阶段。

9. 我们估计首批应用的SiC汽车级模块单车价值是IGBT模块的3-5倍，中长期看对公司营收将有较大贡献。

10. 公司募投项目“SiC芯片研发及产业化项目”达产后将形成6万片6英寸SiC芯片生产能力，能力进一步向上游扩展。

11. 芯片方面，第七代车规级IGBT芯片技术开发及SGTMOSFET均获得显著突破。

12. 第六代TrenchFieldStop技术的1200V/1700VIGBT芯片已于12寸产线大批量生产，第七代微沟槽TrenchFieldStop车规级IGBT芯片研发成功，预计22年开始批量供货，车规级SGTMOSFET也已经于2021年开始小批量供货。

13. 盈利预测与投资建议。

14. 我们上调2022-2024年EPS为3.92元、5.53元、7.97元，考虑公司是国内IGBT模块龙头、芯片设计能力获得客户普遍认可、未来下游市场开拓空间广阔且具备高增速，给予2022年100-120倍PE，合理价值区间为392.00-470.40元，对应2022年PB水平为12.23-14.68倍，维持“优于大市”评级。

15. 风险提示。

16. 工业领域进口替代速度不及预期；新能源汽车行业销量增速不及预期；白电变频化趋势不及预期；募投项目产能扩充进度不及预期；下一代模块及芯片产品开发速度低于预期。