海通证券-华润万象生活-01209.HK-公司年报点评：经营业绩靓丽，可持续发展力突出-220403

1. 各项经营指标全面提升。

2. 公司2021年营业总收入88.75亿元人民币，同比增长30.9%。

3. 其中，住宅物业管理服务收入53.10亿元人民币，同比增长36.7%；商业运营及物业管理服务收入35.65亿元人民币，同比增长23.2%。

4. 我们认为公司2021年收入增长有以下三个原因：1）住宅物业管理服务的在管面积增加；2）在营商业项目数量上升及商业项目业绩提升，令公司商业运营服务收入增加；3）公司新增第三方商业项目数量上升，令商业项目的开业前管理服务收入增加。

5. 公司2021年实现毛利27.59亿元人民币，同比增长51.0%；核心净利润17.02亿元人民币，同比增长108.5%；归母净利润17.25亿元人民币，同比增长110.9%。

6. 利润率方面，公司实现归母净利润率19.43%，同比上升7.37个百分点；毛利率31.1%，同比上升4.1个百分点。

7. 根据公司2021年度业绩公告，公司董事会拟派发末期股息每股0.276元人民币（折合港币0.339元），较2020年大幅增长109.1%，全年派息率为37.0%。

8. 商管业务零售额再创新高，带动毛利率稳步增长。

9. 公司2021年旗下在管购物中心全年经营利润率同比提升9.9个百分点，公司购物中心运营服务收入同比提升58.7%；其中，8个重奢购物中心零售额同比增长39.7%。

10. 截至2021年12月31日，公司住宅物业管理服务毛利率为19.3%，同比增长3.4个百分点，主要得益于有效的成本控制及经营效率；商业营运及物业管理服务毛利率为48.6%，同比增长6.8个百分点。

11. 我们认为公司该板块毛利率大幅提升主要有以下两个原因：1）2021年疫情恢复后，购物中心盈利能力大幅提升及在管商业项目数量增加形成规模经济效应；2）自2020年7月起，购物中心物管服务的收入模式从包干制转化为酬金制，相应毛利率提高。

12. 业务版图持续扩张，合约项目实现突破。

13. 住宅物业管理业务方面，公司2021年重点发力城市公共空间业务，全年外拓面积同比大幅增长320.5%。

14. 商业运营及物业管理服务方面，公司2021年全年新签母公司商业营运项目11个。

15. 截至2021年末，公司购物中心和写字楼营运及物业管理分别布局68个城市和40个城市，合约面积分别为1301.4万平方米和1190.3万平方米，对应合同面积项目数分别为122个和157个。

16. 投资建议：“优于大市”评级。

17. 我们认为华润万象生活属商管方向央企龙头公司，具备明显竞争优势和可持续发展能力。

18. 我们预测公司2022年EPS为港币1.26元每股（人民币1.02元）。

19. 考虑公司商管行业龙头地位和较强股东背景，给予公司估值适度溢价，即2022年35-40倍PE估值，对应市值区间为1010-1155亿港元，对应合理价值区间为每股44.27-50.59港元。

20. （本文非特别注明，均以人民币计价，1港元=0.81人民币）。

21. 风险提示：房地产行业面临总量下行风险。