南华期货-沥青产业周报：低估值负反馈隐现，四月或有转机-220321

　　逻辑整理及策略推荐
　　最近原油高波动情形已经成为常态，俄乌局势反复拉锯，俄罗斯原油产量和出口的消息纷纷扰扰，对原油价格造成了很大的扰动，但沥青的走势相较而言依然弱于原油，在经历了上上周的冰点反弹后，上周沥青裂解再度走低。羸弱的现货成交依然限制了沥青的向上驱动。
　　估值端：裂解端依然处于历史低估值区间，与此同时随着炼厂用原油逐渐进入高价区间（假定以20天前的原油价格计），炼厂利润（特别地炼）在上周开始大幅回落，我们也的确看到了山东炼厂开工率在上周开始走低，但中石化炼厂利润预计依然较佳。我们预计未来地炼面临的低利润乃至亏损的压力将开始真正体现。与此同时上周进口沥青例利润也有一定程度下降，目前华东地区进口利润基本处于盈亏平衡线附近。
　　驱动端：驱动端短期依然较弱，当前库存压力主要在炼厂端，我们认为是前期汽柴油利润较佳后沥青被动累库使然。但其实社库压力目前并不大，库存率水平甚至大幅低于往年同期，厂库社库总库存水平亦不及去年同期。后期随着炼厂开工在低利润水平下的边际走弱，以及进入4月份后部分终端项目的回归（包括统计局公布的1-2月的公路基建数据亦不错），驱动端的悲观预期可能会有阶段性的修正，当前驱动和估值均不应看得过度悲观，拐点可能出现在四月份。
　　成本端：原油成本端不确定性依然很大，上周上半周俄乌风险溢价大幅回落，下半周俄乌局势再度恶化推升油价。在目前的位置原油回调幅度我们认为依然有限，全球原油供应链修复需要时间，弹性偏低。多头格局还将延续，同时在月差上也将给予持续的反向结构。
　　策略跟踪：原油价格如果持续走高，对沥青裂解必然是利空的存在，因此在我们前期提示的BU-FU、BU-LU头寸离场之后，介入需要谨慎控制仓位，驱动端可能在4月后才会有所好转。另外鉴于原油成本端的反向结构维持，沥青月差亦不存在大幅调整甚至到Contango的基础，因此如果我们基于4月份沥青驱动将逐渐转好的可能，亦可开始逐渐逢低关注BU6-9正套的操作。