华泰证券-统一企业中国-00220.HK-业绩超预期；原材料担忧或部分缓解-220308

1. 广促费用得到有效节省，推动4Q21净利润超预期统一企业中国3月7日公布2021年业绩。

2. 2021年净利润下降7.7%至人民币15亿元，较我们的预测/彭博一致预期高4%/2%，主要原因是广促费用节省情况好于预期，同时公司自2013年以来首次在第四季度实现了净利润。

3. 公司宣布派发末期股息每股人民币0.42元，对应派息率为100%（2020年：100%），股息率为6.9%，得益于强劲的现金状况（截至2021年底现金及等价物为人民币78亿元）和稳定的资本支出（2021年：人民币4.37亿元）。

4. 尽管市场对主要原材料价格上涨的担忧犹存，但我们认为公司健康的库存水平，可以让公司有余力减少促销，部分缓解原材料上涨压力。

5. 我们预计2022E/2023E/2024EEPS为人民币0.37/0.42/0.49元。

6. 我们的目标价为港币8.6元，基于过去两年的历史PE均值18.7倍12个月动态PE。

7. “买入”。

8. 高端食品推动收入增长收入增长10.8%至人民币252亿元，其中食品/饮料分部收入增长1.1%/17.3%。

9. 具体而言，1）高端食品收入（销售均价高于人民币5元/包）在过去两年的年复合增长率为24%，2021年贡献了41.4%的食品分部收入（同比增长5.8个百分点）；2）果汁产品收入实现强劲复苏，2021年增长40.6%（2020年为-9.6%），得益于餐饮渠道的拓展和居家消费；3）开小灶实现双位数增长。

10. 原材料价格上涨有望得到部分缓解毛利率收缩2.8个百分点至32.6%，食品/饮料分部毛利率收缩5.9/1.1个百分点至25.3%/38.6%，主要是由于主要原材料价格大幅上涨（根据Wind，2021年PET树脂/棕榈油价格平均上涨28%/50%）。

11. 毛利率的收缩被较低的广促费用占收入比率部分抵消，经营利润率仅下降1.7个百分点。

12. 原材料价格上涨仍然是2022年的主要担忧，Wind数据显示，PET树脂/棕榈油价格在2M22同比上涨26%/49%至每千克人民币6.8/11.1元。

13. 而我们预计公司能够通过提高生产效率和产品组合升级，一定程度上抵消成本上涨。

14. 同时得益于公司健康的库存水平，今年还可以减少促销来抵消部分成本上涨。

15. 盈利预测调整；目标价8.6港币维持不变我们将2022/2023年净利润下调5%/5%至人民币16亿/18亿元，主要原因是原材料价格的大幅上涨。

16. 我们引入2024年净利润预测人民币21亿元。

17. 我们将估值前移至2023年3月，基于18.7倍12个月动态PE，得出目标价8.60港币，和公司过去两年的历史PE均值一致。

18. 维持“买入”。

19. 风险提示：1）高端业务销售增长疲软；2）天气环境不利；3）原材料价格上涨超出预期；4）市场竞争加剧。