华泰证券-信义玻璃-00868.HK-业绩合预期；等待地产需求恢复正常-220301

1. 业绩符合预期；重申“买入”评级，目标价26.3港币信义玻璃2月28日发布的业绩符合预期，2021年净利润同比增长80%，达到116亿港币。

2. 公司拟派发全年股息57亿港币，对应49.5%的稳定派息率。

3. 尽管2H21生产成本上涨和浮法玻璃价格波动导致利润率收缩，2H21净利润仍达到62亿港币，同比稳健增长23%。

4. 尽管我们预计在4Q21市场快速降温之后，1H22浮法玻璃市场可能仍然充满挑战，但考虑到供应增长受到严格限制以及政府保持经济健康增长的决心，我们仍然看好该行业的中期前景。

5. 基于更低的投资收益假设，我们将2022年净利润预测小幅下调2%，保持2023年净利润预测基本持平。

6. 我们基于10倍2022年PE将目标价下调9%至26.3港币，PE倍数与公司自2005年以来的历史均值一致。

7. 重申“买入”。

8. 22/23/24年EPS预测为2.63/2.96/3.15港币。

9. 2H21浮法玻璃虽然利润率走软，但仍是主要增长引擎浮法玻璃业务仍然是公司的主要增长引擎。

10. 浮法玻璃业务2H21销售额创历史新高，同比增长58%至122亿港币。

11. 但是，由于纯碱价格回升，天然气价格上涨以及浮法玻璃价格在2021年8月见顶后在4Q21快速回调，2H21浮法玻璃业务毛利率环比走软2.8个百分点至52.5%（仍同比上升5.9个百分点）。

12. 在所有业务板块中，建筑玻璃在2H21录得最为强劲的增长，销售额同比增长36%至17亿港币，毛利率同比提升5.5个百分点（环比提升4.1个百分点）至48%。

13. 汽车玻璃业务保持较慢但较稳定的增长，销售额同比增长17%至29亿港币，毛利润同比增长11%至13亿港币。

14. 1H22市场面临挑战，但中期前景仍然乐观在4Q21市场快速降温后，考虑到4Q21引发市场突然调整的房地产行业流动性困难问题仍未得到解决，我们预计1H22浮法玻璃市场仍然面临挑战。

15. 然而，我们看好行业的中期发展前景，原因是我们认为当前房地产开发商的流动性紧缩是一种异常情况且这种情况只是暂时的。

16. 考虑到政府推动房地产行业健康发展的决心，我们预计随着房地产行业流动性问题的逐步缓解，浮法玻璃需求有望反弹。

17. 由于浮法玻璃供应增长受到严格限制，我们预计行业供需格局在中期内有望保持紧平衡，从而支撑行业的高利润率。

18. 我们看好信义玻璃进一步扩大市场份额的战略。

19. 风险提示：1）地产销售弱于预期；2）产能扩张速度快于预期；3）政府干预力度强于预期。