中泰证券-圣元环保-300867-垃圾焚烧发电稳健增长，布局海风拓展新增量-220126

1. 公司概况：国内领先的固液废处理运营商。

2. 公司主营业务为生活垃圾焚烧发电和生活污水处理，垃圾焚烧发电业务为公司主要的收入来源。

3. 截至2021年，公司累计生活垃圾日处理能力达13950吨/日。

4. 随着公司生活垃圾焚烧发电项目和生活污水处理项目投运，公司业绩快速增长。

5. 2017-2020年期间，公司垃圾焚烧发电业务、污水处理业务收入年复合增长率分别为31.30%、39.30%。

6. 垃圾焚烧发电业务：稳健增长，打造公司业绩基本盘。

7. 垃圾焚烧发电行业经过过去十年快速发展后，逐步进入发展成熟期。

8. 2020-2025年期间城镇生活垃圾焚烧处理能力复合增长率为6.64%，仍呈稳健增长态势。

9. 此外，由于主要垃圾焚烧发电企业的多数项目在2020年完成并网或在2021年前开始建设，仍可申请可再生能源补贴，且竞价上网的项目数量也较少，因而国补退坡和竞价上网对垃圾焚烧企业影响较为有限。

10. 随着在手垃圾焚烧项目订单逐步投运以及技术改造升级，公司垃圾焚烧发电业务有望稳健发展，为公司新能源业务发展提供现金流支撑。

11. 同时值得注意的是，CCER重启有望增厚公司垃圾焚烧发电项目的收益，为公司带来增量利润。

12. 海上风电行业景气度向好。

13. “双碳”目标政策推进背景下，风光清洁能源迎来发展机遇。

14. “十四五”期间，海上风电开发建设将快速增长。

15. 据GWEC预测，未来十年国内海上风电装机规模年复合增长率将达到23.55%。

16. 此外，未来海上风电机组大型化趋势推进、“抢装潮”后施工费用下降以及海上风电风机价格下降，这将会有助于推动海上风电运营企业降低成本的同时实现发电效率提升，增厚海上风电运营商效益，从成本端利好海上风电运营商。

17. 海上风电布局推进，开启第二成长曲线。

18. 福建省海风资源较为优质，福建沿海地区年平均有效风能时数达7837.3h，年平均风速多在7.5m/以上。

19. 受非水可再生能源消纳责任加紧落地政策催化，预计未来福建省将加快海上风电资源开发。

20. 公司在福建当地深耕多年，具有较强的项目资源优势。

21. 依托自身的项目资源优势，公司与三峡启航签订合作协议，共同开发福建省海上风电项目。

22. 三峡启航是三峡集团下属的私募股权基金，未来公司在开发海上风电项目的过程中有望获得三峡集团在项目开发、建设及运营等方面技术支持。

23. 公司有望依靠三峡集团支持，更好地发挥自身的资源优势，有效实现全面培育新能源产业目标落地，同时带来新的业绩增长来源，实现业绩进一步增长。

24. 投资建议：公司垃圾焚烧发电业务和生活污水处理发展稳健，构筑公司业绩的基本盘。

25. 同时，公司布局海上风电业务，发挥自身资源优势与三峡启航合作共同在福建省开发海上风电项目，公司将依托三峡集团的海上风电开发、建设及运营的经验，实现海上风电项目有效落地。

26. 预计2021-2023年公司收入分别20.91、23.05、25.15亿元，分别同比增长102.30%、10.21%、9.13%；归母净利润分别为5.01、6.26、7.65亿元，分别同比增长60.77%、24.88%、22.28%，对应EPS分别为1.84、2.30、2.82，PE分别为15.76、12.62、10.32倍。

27. 首次覆盖，给予公司“买入”评级。

28. 风险提示：海上风电项目开发不及预期，政策执行不及预期，垃圾焚烧发电项目投产不及预期，市场竞争加剧，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。