广发证券-猫眼娱乐-01896.HK-21H2前瞻：票务龙头宣发优势明显，内容突破性成长-220125

1. 核心观点：票务端龙头地位稳固，大盘尚未恢复疫情前水平。

2. 2021年猫眼在全国在线电影票务的市占率预计维持在60%以上，整体市占率预计在50%以上。

3. 2021年因国内散发性疫情，电影票房大盘尚未恢复疫情前水平，根据猫眼专业版，2021年全国实现不含服务费票房428.63亿元，同比增长130.31%，较2019年减少27.90%，对应服务费41.70亿元。

4. 预计2021年公司实现票务销售收入16.62亿元，同比增长119.73%。

5. 以宣发优势带动投资，内容突破性成长。

6. 2021年猫眼共计参与45部影片的制作与宣发，合计实现票房252.62亿元，约占21年总票房的59%。

7. 其中，公司深度参与的影片《你好，李焕英》、《了不起的老爸》、《怒火重案》、《1921》、《扬名立万》等获得了亮眼成绩。

8. 预计2021年公司实现影视娱乐收入13.12亿元，同比增长271.54%。

9. 21H2业绩前瞻。

10. 预计公司21H2实现营收14.36亿元，同比+23.51%，环比-20.21%，其中票务销售6.49亿元（环比-36%），影视娱乐6.52亿元（环比-1%），广告服务费及其他1.35亿元（环比+7%）。

11. 预计毛利率为50.75%，同比+2.76pct，环比-7.34pct。

12. 考虑疫情导致影视相关项目进度延缓，基于审慎原则预估计提金融及其他资产减值2.08亿元，21H2实现净利润-0.01亿元，经调整净利润1.14亿元。

13. 盈利预测与投资建议。

14. 预计2021-2023年公司的营收为32.36/41.19/46.36亿元，经调整归母净利润为5.98/10.17/11.93亿元，2022年1月25日收盘价对应的PE为16.02X/9.42X/8.03X。

15. 值得注意的是，公司与腾讯、美团点评的战略合作将于2022年9月到期，后续流量入口的合作协议及成本尚未确定。

16. 我们给予公司2022年15倍的PE估值，对应公司的合理价值为16.50港元/股，维持“买入”评级。

17. 风险提示。

18. 疫情反复；票房不及预期；后续与腾讯、美团的战略合作协议不确定；影视项目制作风险；行业监管加剧。