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申万宏源-山西汾酒-600809-21年业绩符合预期,22年增长势能仍强,维持买入-220125

上传日期:2022-01-26 13:45:09  研报作者:周缘,吕昌  分享者:a1774057085   收藏研报

【研究报告内容】

摘要:盈利预测,预计21-23年归母净利润分别为53亿、80亿、108亿(前次预测分别为54.06亿、73.59亿、94.76亿),分别同比增长73%、50%、35%,当前股价对应的估值分别为62x、41x、30x,维持买入评级。我们坚定看好汾酒中长期全国化和高端化的成长空间,未来5年收入空间可。”

1. 投资要点:事件:公司发布21年业绩预增公告,预计21年实现归母净利润52.34-55.42亿,同比增长70%-80%,预计21年实现扣非净利润51.73-54.77亿,同比增长70%-80%。

2. 公司业绩符合预期。

3. 投资评级与估值:根据公司业绩预增公告,考虑到公司22年青花放量有望超预期,我们略下调21年盈利预测,上调22-23年盈利预测,预计21-23年归母净利润分别为53亿、80亿、108亿(前次预测分别为54.06亿、73.59亿、94.76亿),分别同比增长73%、50%、35%,当前股价对应的估值分别为62x、41x、30x,维持买入评级。

4. 我们坚定看好汾酒中长期全国化和高端化的成长空间,未来5年收入空间可看400-500亿。

5. 玻汾作为光瓶酒,在50-100元价格带竞争优势突出,量价均有成长空间;青花20作为清香次高端大单品,将受益于次高端行业扩容及汾酒全国化的推进,看好未来5年玻汾及青花20均成长为百亿大单品。

6. 青花复兴版是汾酒高端产品代表,有望在千元价格带打开空间,汾酒作为清香龙头,品牌底蕴深厚,我们认为汾酒具备高端化能力,青花复兴版一旦成功占位,5年规模50-100亿。

7. (详细逻辑请参考深度报告《山西汾酒(600809):清香龙头,复兴在望——全国化与高端化成长路径》)。

8. 收入端,预计21Q4增速明显放缓,主因各区域提前完成任务,四季度基本处于控货状态,渠道库存紧缺,价格稳定。

9. 结合渠道反馈,21年预计青花20增速最快,主要由全国化扩张带来;青花30完成从老30到复兴版的升级换代,在保证复兴版成交价稳定在900-1000元的基础上实现了较好增长;腰部产品巴拿马享受省内消费升级红利,增速较快;老白汾在20年低基数下明显恢复;玻汾控量实现两位数增长。

10. 利润端,公司业绩预增公告中21年归母净利润中枢53.88亿,同比增长75%,对应Q4利润5.1亿,同比下降17.6%,预计Q4利润下降主因控制打款以及费用大幅确认。

11. 全国化继续深入,高端化有望突破,22年增长势能仍然强劲!结合渠道反馈,春节旺季渠道打款备货积极性强,青花20和玻汾仍然表现强势,动销表现好。

12. 22年公司通过对经销商配额进行调整和优化,促使经销商加大青花复兴版的推广和销售力度,拉动产品结构提升。

13. 展望22年,从汾酒全国化进程来看,我们认为汾酒的深度全国化之路远未走完,预计22年收入端仍将维持较快增长,且增长质量更高。

14. 22年公司将进一步拉动产品结构提升,预计青花20维持高增,青花30复兴版在稳价的基础上实现放量,腰部产品巴拿马和老白汾向环山西市场渗透实现放量,玻汾继续控量。

15. 22年是汾酒高端化的关键一年,21年青花30复兴版完成了对青花30的承接,进行了青花30复兴版的招商铺货,重点聚焦青花30复兴版的消费者培育和氛围营造,打造青花30体验店,大力度投入营销推广费用。

16. 我们认为,22年青花30复兴版将实现对青花30的全面替代,汾酒的高端化有望实现突破,青花30复兴版长期放量可期。

17. 利润端,预计22年产品结构明显提升,拉动毛利率明显提升,且预计费用率将进一步下降,我们预计22年汾酒的净利率提升弹性较大,业绩仍有望超预期。

18. 我们认为,经过2018年以来的改革,汾酒的内部机制、组织架构已经理顺,人员激励充分到位,积极性充足,公司内生增长动力仍强。

19. 汾酒强劲的增长势能没有改变,新董事长上任后,有望带领公司步入更高质量发展阶段。

20. 股价表现的催化剂:长江以南市场表现超预期,青花30复兴版表现超预期核心假设风险:经济下行影响中高端白酒需求。

 报告详细内容请查阅原报告附件
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