东方证券-当升科技-300073-海外供货叠加高镍放量，尽享正极成长红利阔-220121

　　当升科技(300073)
　　核心观点
　　为何三元正极格局分散，未来行业集中度能否提升？
　　三元正极行业集中度低于负极、隔膜、电解液等其他锂电环节，我们认为格局分散主要因：1）正极技术路线多，高端乘用车市场尚未明显放量；2）原材料占比近 9成，行业难以通过成本优势实现出清；3）早期销量集中于中小客户，客户切换影响份额增长。随着 2021 全球新能源车行业开启新一轮高增，我们认为未来集中度将提升：一是高镍产品是高续航乘用车的唯一选择，高镍技术壁垒和资本开支更高；二是全球动力电池行业集中度进一步提升，而头部电池企业认证周期长，进入壁垒高，电池企业为保证稳定性和一致性，通常只会选择 3-5 家主要供应商。
　　海外客户占比高，享受海外巨头扩产红利。公司技术积累深厚，高镍产品布局早而深；同时海外客户进展较快且卡位良好，目前已基本覆盖海外头部企业供应链，海外客户占比高。2020 年公司锂电材料相关业务实现营收 30.14 亿元，其中境外收入12.13 亿元，占比 40%以上，境外出货量超 70%。预计未来海外锂电巨头即将迎来快速扩产周期，公司作为其正极材料供应商，产销将极大受到下游拉动，有效消化新增产能，分享海外锂电成长红利。
　　盈利能力业内领先，将持续占据优势。2018-2021 年 H1，公司锂电相关业务毛利率从 16.42% 提升到 20.01%，远高于行业平均水平 10.97%。预计未来随着高镍化趋势带来的技术迭代，同时伴随海外头部客户在欧美市场的放量，海外订单加工费更高，公司盈利能力有望保持稳定。
　　盈利预测与投资建议
　　 我们预测公司 2021-2023 年每股收益分别为 1.98、2.86、3.86 元，根据可比公司估值水平，给予公司 2022 年 36 倍，公司合理总市值 522 亿，对应公司整体目标价103.09 元，首次给予买入评级！
　　风险提示
　　下游锂电池需求不及预期；动力电池技术路线变革；上游原材料价格波动无法向下传导；产能投放不及预期；行业竞争加剧等