平安证券-宏观动态跟踪报告：当10年美债利率升破1.9%-220119

　　平安观点：
　　2022 年 1 月 19 日，10 年美债收益率升破 1.9%，创近两年新高。
　　一问：美债利率为何蹿升？美债利率上行的导火索是市场加息预期进一步提前。截至美国时间 2022 年 1 月 19 日凌晨，市场认为美联储于 2022 年6 月议息会议时累计加息 75bp 的概率，在一天的时间里由 30%左右跃升至接近 50%。市场认为， 美联储或于 2022 年内加息 100-125bp （4-5 次）。加息预期提前带动美债短端利率和长端实际利率同时上行。
　　二问：加息预期为何提前？近一周美联储官员讲话对 2022 年内加息 4-5次持开放态度。美国通胀压力是加息预期提前和美债利率上行的关键因素。尤其关注两点：一是，近期国际油价在美联储紧缩预期中“逆势”上涨，美债市场的通胀预期因油价上行而“止跌”。二是，美国住房租金开始加速上涨，加剧美国核心通胀压力。在此背景下，市场或进一步预计美联储将尽快缩减 MBS 持有，为美国房价降温。市场“加息恐慌”和“缩表恐慌”联动发酵，使美债实际利率更快上行。
　　三问：美债利率上行空间多大？我们认为，市场预期和情绪的反应是短期的。随着美联储不断明确加息和缩表路径，美债利率定价将更由美国经济基本面决定。预计 2022 年上半年：1）10 年美债实际利率向 0 靠近，基本回到新冠疫情爆发前水平，即仍有 40bp 左右的上行空间。上一轮美联储加息周期和缩表周期的美债实际利率点位（0.5%左右）也有一定参考价值。但考虑到本轮美联储资产规模约为 2017 年的两倍，预计美债实际利率的上行空间或难全然释放。 2） 10 年 TIPS 隐含通胀预期或下行至 2.2%左右，即存在 25bp 左右下降空间。根据历史经验，市场通胀预期大概率将随美联储紧缩而回落，但可能仍将高于新冠疫情前水平。3）综合判断，今年上半年 10 年美债收益率或上行至略高于 2%的水平。
　　四问：对美股等资产价格影响几何？美债利率较快上行，往往伴随美股风格由科技成长向周期价值板块的切换。更不用说，2022 年拜登的社会支出法案以及加息后美股科技企业回购成本上升，均不利于科技成长板块。若美联储更加激进地加息、提早缩表，不排除美股深度调整的可能。
　　五问：对中国货币政策和市场影响几何？1 月 18 日，中美 10 年国债利差已由 2021 年末的 130bp 以上， 迅速缩窄至 87bp，接近 80bp 的“警戒线”。但本轮人民币汇率强势，不会对中国货币宽松形成明显掣肘。我们认为，美联储紧缩与美债利率上行，不会阻碍中国货币政策“以我为主”的定力。中国市场整体而言有望表现出较强韧性。随着宽货币助推下的风险偏好提升、稳增长加码下的中国经济企稳、高质量发展下的优质“赛道”呈现、及美联储政策路径的更加明晰，A 股有望快速消化内外部压力重回正轨。
　　美国时间 2022 年 1 月 18 日，10 年美债收益率跃升至 1.88%，创近两年新高。同时，美股三大指数大幅下跌 1.5-2.6%。北京时间 1 月 19 日， 10 年美债收益率跃升站上 1.9%；同时， A 股沪深 300 指数和创业板指整日分别下跌 0.68%和 2.17%。近期美国经济基本面缺乏利好，美债利率的跃升或有超预期成分，并对全球资产价格产生冲击。
　　与此同时， 中国货币政策正在 “以我为主” 地稳增长。 2022 年 1 月 17 日，央行超预期降息 10bp ，彰显货币政策“稳增长”的决心。 1 月 18 日，央行副行长刘国强的讲话进一步释放发力稳增长的积极信号。其提到 5 年期 LPR 与制造业中长期贷款、固定资产投资贷款和居民房贷直接相关，使 1 月 20 日 1 年期和 5 年期 LPR 同时调降 10bp 更有可能。
　　我们认为，近期美债利率上行的导火索是市场加息预期进一步提前。一方面，美联储进一步引导市场预期，对 2 022 年加息4-5 次持开放态度；另一方面，美国通胀压力因油价窜高、住房租金开始加速上涨而进一步凸显，重新点燃市场对于美联储更多次加息、以及更积极缩表的担忧。但往后看，随着美联储不断明确加息和缩表路径，美债利率定价将更由美国经济基本面决定。
　　我们预计，2022 年上半年，10年美债收益率或上行至略高于 2% 的水平，此过程可能引发美股风格调整，市场波动的风险需要高度关注。但本轮美联储紧缩与美债利率上行，不会阻碍中国货币政策“以我为主”的定力，稳中偏强的人民币汇率可以更多发挥其调节内外均衡的缓冲作用；虽然国际货币基金组织谆谆告诫需要关注对新兴市场的冲击，但中国在新兴市场中相对“一枝独秀”的表现会令人民币资产表现出较强韧性。