浙商证券-泰坦科技-688133-泰坦科技更新报告：泰坦和Fisher比较，看平台化拓展-220118

　　泰坦科技(688133)
　　科学服务行业平台公司的意义
　　科学服务行业是典型的双边市场，更强的规模效应同时作用于供给端与需求端，且行业产品多样化、标准化的产品特点凸显平台意义。从全球科学服务行业格局我们也看出，行业呈现明显的龙头高度聚拢。行业前3位占比约40%。
　　平台化公司极大的提高了客户的采购效率，自有产品能力决定客户切换平台壁垒，借助早期流量加强自有产品有望巩固先发优势。我们认为由自有产品及第三方产品共同搭建的平台型公司是科学服务公司做大做强的最终业态。
　　平台型科学服务公司产品及客户覆盖多样，因此客户涉及产业领域广，上下游的价格变动及部分领域的景气度波动对其影响有限。尤其是与CXO行业景气度的关联性。我们认为①生物医药客户仅是当前公司覆盖的众多行业之一，相比于国内CXO远期景气度对行业的影响，整体研发投入与科学服务行业的景气度相关性更强；②当前泰坦科技仅提供研发前期的试剂、设备、耗材等的相关服务，不涉及后续生产的原材料。③当前设备、仪器、高端试剂等国产使用率不足10%，对研发成本及时效的逐渐敏感及政策支撑将有望提高本土市占率，提高行业景气度。
　　海外垄断的行业格局下，本土公司的困境与机遇
　　行业增长快，欧美垄断，本土集中度低，行业特点决定短期行业格局或较难撼动。①海外成熟品牌成立时间久，较早打入客户供应链；②客户对产品决定的实验结果准确性、可复制性要求高导致产品粘性高，主动替换意愿低；③用户反馈能加强迭代，成长快，建立品牌护城河；④双边市场属性及多样化、标准化的产品特点决定了对一体化平台需求强，龙头聚拢明显；⑤频繁收购加强集中度，快速补充自身的空白领域。
　　时代大背景下，本土公司的机遇：①部分产品能力可以与海外比肩，通过逐渐拓展客户渠道、加强品牌力塑造；②类似生物试剂、诊断类产品在疫情的推动下，凭借稳定的供应体系、较完善的产品质量有望加速完成产品-客户磨合期。③在仪器、设备方面，产业链自主可控的行业大背景下，政策或推动替代加速。④重视具有一定进入壁垒的领域及优质产能的收购为公司带来的发展加速度。
　　上市一年，产业链、供应链、服务链全面提升
　　作为当前上市唯一通过自有品牌及第三方成熟品牌打造较完整产品矩阵的科学服务公司，泰坦科技上市一年有余，着力在客户开拓、自有产品能力提升、产能自主可控及服务平台搭建等多角度逐渐完善产业链、供应链、服务链。
　　1.产业链开拓：分析检测及生物试剂是公司当前的主要拓展方向，除了自研扩大产品品类外，也积极通过与PE、Dr.E等领军品牌合作、收购安徽天地及投资宁波萃英等方式提升分析检测领域第三方及自主品牌影响力。
　　2.服务链开拓：全国仓储配送服务体系初步搭建完成。截止2021年H1，实现17个城市的本地仓储和自送服务，次日达服务范围有明显提升。移动APP上线，内部信息系统优化升级，进一步提升公司在信息化上的优势。
　　3.供应链开拓：收购安徽天地，强化自有高纯试剂产能、生产可控，公司在高纯试剂领域的能力有望带动自有产品，增强核心壁垒。成立合源一期基金，关注稀缺“专精特新”标的投资及并购整合机会。优化财务内控管理体系，重视现金流管理。
　　看未来，从试剂到仪器、从产品到服务一体化全面启程
　　2021年9月11日，泰坦科技发布定增预案，显示了公司从试剂到仪器、从产品到服务的一体化征程全面启程。技术平台主要分为：①科研试剂研发制造类平台解决高端生物试剂研发及生产自主可控。②科研仪器研发制造类平台解决高端仪器的自主研发能力，提高生产能力与OEM互补。③功能辅助类平台主要辅助内部产品的分析检测、质量控制，不对外销售。此外，公司为加强服务能力，补充增设国内空白或进口替代能力薄弱的科研物资的储备基地及增设科研物资进出口通报关平台，针对高端试剂、仪器加速进出口流程，缩短产品进出口周期，加速供应链上下游周转。
　　复盘Fisher看规模效应下的戴维斯双击
　　在平台型公司的早期发展阶段中由于双边规模较小，需要投入较高的研发、管理及渠道铺设成本，且上下游议价能力相对较弱，因此呈现盈利能力较低、现金流较差的财务表现。但随着双边规模的增加，以及渠道、管理能力的逐渐完善，公司的盈利能力增强，现金流逐渐优化。全球科学服务商龙头ThermoFisher在合并前其主要的科研服务业务——Fisher的历史财务表现印证了这一观点。Fisher通过拓展服务能力打开销售体量，在规模效应下带来戴维斯双击。根据历史复盘及现有国内研发市场规模及增速我们预测，泰坦科技或当收入规模超过50-55亿元时现金流表现会出现明显拐点。
　　盈利预测及估值
　　暂不考虑安徽天地收购并表对公司利润端的影响，基于公司年报预告非经常性损益的超预期表现，我们上调2021年盈利预测。预计2021-2023年归母净利润1.48亿、2.01亿、2.90亿，对应EPS1.94、2.64、3.80。对应2022年1月18日收盘价PE分别为89倍、65倍、45倍，PEG1.60。参考同类公司平均估值，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　下游产品研发、销售不达预期，原材料涨价，汇率波动，安全生产与环保，新业务拓展不达预期，核心技术人员流失，解禁风险，大客户依赖风险。