安信证券-环保及公用事业行业深度分析：绿电投资2022年度策略报告，勾勒2025，从装机规划、项目竞配、在建工程看绿电运营商长中短期发展-220118

1. ■2021年为绿电投资元年：2021年绿电板块表现亮眼，全年公用事业指数涨幅达29.48%，其中新能源发电板块业绩表现突出，风力发电和光伏发电两板块2021年涨幅分别为80.6%和32.02%，火电板块全年涨幅也达到39.3%。

2. ■绿电“量价齐升”迎来黄金时代：1）风光产业链趋于成熟，平价时代到来，叠加“双碳”目标政策刺激，在产业趋势及政策推动双重作用下的绿电行业迎来投产高峰；2）电力市场改革下火电电价上浮，带来风光存量项目市场化电价折价缩窄空间，同时2021年绿电交易正式开启，为平价风光项目带来高溢价。

3. “双碳”背景下持续看好2022年绿电板块投资机遇，我们提出绿电运营商投资框架：1）从企业规模、企业盈利能力、资金实力三方面评估绿电运营商质地；2）从“项目规划”、“项目竞配”以及“在建工程”三方面分析各绿电运营商未来长中短期业绩成长性和确定性，筛选出兼具长期投资价值和短期业绩兑现能力强的绿电标的。

4. ■立足当下，绿电运营商质地如何评估？我们认为现有新能源装机规模、项目盈利能力、资金实力是评价绿电运营商质地的重要因素。

5. 首先，目前装机容量大的企业具备较强的先发优势；其次，项目盈利能力反映了企业经营效率，项目单位建造成本、上网电价与市场化电量比例、项目所在地资源禀赋、企业成本管控能力、机组运行年限、项目建造融资成本等均为影响盈利能力的核心要素，我们以度电营收/单位千瓦营收和度电净利润/单位千瓦净利润为指标分析各企业经营效率；此外，资金实力反映了企业未来项目投资潜力，我们从公司经营活动现金流、资产负债率水平以及融资成本三方面分析各电力企业资金实力。

6. 通过上述三方面分析，大型电力央企在资金实力、企业规模上具备一定优势，同时地处资源优渥的地方性国企项目盈利能力强，发展潜力更大。

7. ■着眼未来，绿电运营商成长性如何判断？我们从长中短期三个维度分析绿电企业在“十四五”期间的业绩成长性与确定性：1）从“项目规划”看企业长期发展潜力：装机规划直接表明了企业长期在新能源运营板块发展的战略与意愿，2021年我国“五大四小”发电集团陆续出台“十四五”发展规划，粗略计算截至“十四五”末期“五大四小”发电集团有望共新增新能源装机430GW以上，未来发展绿电动力较强。

8. 除此之外，项目资源禀赋与资金实力也是影响企业未来长期发展的核心要素。

9. 2）从“项目竞配”看企业中期成长速度：由于风电光伏建设周期相对较短，我们认为2021年竞配的项目有望在2022年开工建设，于2023年投产开始实现业绩释放，反映了各企业的中期发展潜力。

10. 从企业获得竞配项目情况看，“五大四小”发电集团具备绝对竞争力，竞配装机前十均为“五大四小”发电集团以及中能建、中电建。

11. 3）从“在建工程”看企业短期业绩确定性：风光项目投产周期短，投资性现金流与“在建工程”数额对短期业绩影响大，2021H1的在建新能源工程有望于去年年底投产，于今年释放业绩。

12. 我们以“在建新能源装机容量”和“新能源在建工程/总市值”作为短期业绩弹性评估的核心指标，筛选出短期内具备较高业绩确定性的标的。

13. 结合上述三个层面的分析，我们重点推荐短期及中期具备业绩有望高增长和确定性的标的【中国核电】【三峡能源】【华能国际】【上海电力】【节能风电】■风险提示：新能源装机投产进度不及预期；燃煤电价上调幅度不及预期；煤炭长协价格执行力度不及预期；竞配项目统计省份不全导致的数据偏差。