中泰证券-桃李面包-603866-21Q4业绩企稳，全国产能布局不断完善-220112

　　桃李面包(603866)
　　投资要点
　　事件： 公司发布 2021 年业绩快报： 2021 年全年实现营收 63.43 亿元， yoy+6.38%；归母净利润 7.64 亿元， yoy-13.51%；扣非净利润 7.20 亿元， yoy-13.85%。
　　Q4 收入同比增速与 Q3 持平， Q4 提价+持续推新期待后续持续改善。 公司 21Q4实现营收 16.80 亿元， yoy+5.57%；归母净利润 1.95 亿元， yoy-0.81%； 扣非净利润 1.91 亿元， yoy+1.41%。 Q4 收入同比增速与 Q3 持平，我们认为这主要与Q4 疫情反复有较大关。公司已于 Q4 对部分产品进行了提价，同时加快推新，后续期待收入增速改善。
　　疫情减免社保+返货率低致使利润高基数+原材料价格上涨导致公司盈利端仍有压力。 公司 Q4 归母净利率为 11.62%， 同比-0.74pct， 环比+0.08pct， 主要原因包括：①去年同期受国家阶段性社保减免政策影响，公司人力成本费用低于本期；②部分原材料价格上涨导致产品成本有所增加；③去年同期受疫情影响，促销活动相对较少，本期折让率高于去年同期。 随着公司年底的提价，期待公司盈利水平环比持续改善。
　　短保赛道中长期逻辑清晰，公司未来 2-3 年新产能陆续投产、供应链护城河不断加深。 短保面包符合消费者健康需求的消费趋势，是具备中长期成长性的赛道。 公司在全国的生产基地布局陆续完善， 预计 21-23 年四川、浙江、广西、山东、福建、辽宁等地产能陆续释放。 其中， 预计四川、浙江、 沈阳等工厂有望于 2022 年内投产。
　　投资建议： 短保面包行业规模双位数增长，看好桃李以管理、供应链建立起中长期壁垒、扩大市场份额。 中期看， 公司多地产能扩张按步推进，供应链端壁垒不断加强；长期看，公司在全国完成生产基地布局后以规模效应提升盈利水平可期。根据公司 2021 年业绩快报及未来布局， 我们调整盈利预测， 2021-2023 年营收分别为 63.4、 73.2、 82.9 亿元， 同增 6.4%、 15.4%、 13.2%， 归母净利润分别为7.7、 9.2、 10.2 亿元， 同比-13.4%、 +20.8%、 +10.5%， EPS 分别为 0.80、 0.97、1.07 元（ 前次为 0.93、 1.07、 1.22 元）， 22-23 年对应当前 PE 为 28x、 25x， 维持“买入”评级。
　　风险提示： 行业竞争加剧， 新品、 渠道区域开拓不及预期， 食品安全事件风险。