西南证券-桃李面包-603866-疫情、限电拉低收入，利润端持续承压-220111

　　桃李面包(603866)
　　投资要点
　　事件：公司发布2021年业绩快报，2021年实现营收63.4亿元，同比增长6.4%，实现归母净利润7.6亿元，同比下降13.5%；其中2021Q4单季度实现营收16.8亿元，同比增长5.6%，实现归母净利润2亿元，同比下降0.8%。
　　散点疫情反复、政府限电影响收入增长。1、需求端看，随着全国范围内疫情好转，2021年以来面包消费逐渐恢复；散点疫情反复，部分地区需求承压。2、供给端看，受电力供应紧张影响，江苏、东莞、长春、沈阳、大连、山东等多地工厂均收到当地政府限电通知，短期生产受限。3、分品类看，明星产品醇熟及新品巧乐角面包、岩烧乳酪蛋糕、乳酪面包、红豆/绿豆酥饼表现较好，产品竞争力提升。4、分区域看，公司在华东、华南等新市场，对重点客户的投入持续增加，不断提升单店质量；东北、华北等成熟市场加快渠道网络细化下沉。
　　2020年高基数叠加成本费用增加，盈利能力下滑。公司整体盈利能力有所下降，主要由于：1）部分原材料价格上涨，产品成本有所增加。2）2020同期受国家阶段性社保减免政策影响，人力成本费用基数较低，2021年以来恢复至正常情况。3）2020年同期受疫情影响促销活动较少，2021年以来促销活动增加、返货率及折让率提高。短保面包行业竞争加剧，公司加大促销活动，不断抢占市场份额。
　　全国化建设生产基地，产能扩张稳步推进。1、市场方面，公司已在全国20个区域建立生产基地，并向周边辐射销售；不断加大华北、东北成熟市场投入，进一步挖掘市场潜力，巩固并提升市场份额。2、产能方面，逐步推进产能扩张，江苏生产基地已于2021年3月投产，设计产能2.2万吨；沈阳、浙江、四川、青岛生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能15.7万吨。扩张产能将更好地满足下游需求，形成规模效应，提高盈利能力。
　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年归母净利润分别为7.6亿元、8.4亿元、9.3亿元，EPS分别为0.80元、0.89元、0.98元，对应动态PE分别为34倍、31倍、28倍，维持“持有”评级。
　　风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险。