申万宏源-非银金融行业-科创板拟引入做市商机制点评：A股交易制度创新，助推商业模式转型，加快券商集中度提升-220109

1. 事件：2022年1月7日，证监会发布《证券公司科创板股票做市交易业务试点规定（征求意见稿）》，拟在科创板引入股票做市商机制，将于2月6日结束征求意见。

2. 科创板股票做市商制度迎征求意见，有望在今年落地。

3. 科创板做市经历近1年半铺垫，2020/6/18，易主席在陆家嘴论坛中首次表态“推进科创板股票纳入沪股通标的、引入做市商制度”；2021/7/15，中共中央、国务院印发《关于支持浦东新区高水平改革开放打造社会主义现代化建设引领区的意见》，提到“在科创板引入做市商制度”。

4. 征求意见结束后，科创板股票做市机制有望在今年落地，试点运行平稳后有望在市场其他板块逐步推行。

5. A股交易制度创新的重要创新。

6. 未来在市场信心不足、竞价交易成交低迷时，做市商可维持市场流动性，增加市场活跃度。

7. 当前科创板流动性整体较好，2022/1/7当日科创板流通值换手率约2.26%，高于上证主板A股的1.12%，379家科创板企业中仅54家换手率低于1%。

8. 未来全面注册制推进，IPO常态化下A股市场容量将持续扩张，部分个股流动性紧张问题将凸显，做市商制度可有助于增加个股流动性、平抑价格大幅波动。

9. 证券行业创新不断，头部公司获得政策倾斜，带来业务增量的同时加快行业集中度提升。

10. 做市商资格硬条件包括分类评级、净资本要求等，风控标准严格。

11. 据征求意见稿，科创板做市商试点资格获取条件包括：1）最近12个月净资本持续不低于100亿元；2）最近3年分类评级A级（含）以上等。

12. 2019-2021分类评级符合条件且2020年底净资本过百亿共26家券商，预计场内股指期权做市商获试点资格概率更高。

13. 科创板做市规模要求参照自营持有股票标准计算和填报风控指标，同时原则上科创板做市持股不超过5%。

14. 试点门槛看重券商资本实力、风控实力，类似其他创新业务试点，头部券商获明显政策倾斜。

15. 客户基础好、券源丰富、交易系统佳的头部券商预计获得更多做市蛋糕。

16. 根据征求意见稿，做市券源包含二级市场买入券源、自营、转融券券源等。

17. 鉴于二级市场集中大量买入股票可能造成股价扰动与做市机制初衷违背，除二级市场买入股票外，规定明确做市商可使用：1）自有股票，2）从证金公司借入的转融券股票，3）其他有权处分的股票。

18. 美国高盛、大摩股票做市收入占比均超10%，做市商制度改革将助推国内证券行业商业模式转型，加速头部券商从通道型投行向交易型投行转变。

19. 美国纽交所及纳斯达克均采用做市商制度，纽交所为每只个股指定一家做市商，纳斯达克每只个股至少有4家以上做市商。

20. 做市商通过报出有效买卖价格，其价差为做市商的收入。

21. 美国市场全面实施做市商机制下，头部券商做市业务收入占比达近30%。

22. 2020年高盛做市业务收入占比29%，其中股票做市占比12%；摩根士丹利做市业务收入占比27%，其中股票做市占比14%。

23. 投资分析意见：重申看好券商板块，经济变革与市场改革驱动证券行业长期成长性，券商迎来财富管理与机构业务增量（投行、做市、衍生品等）；监管周期看，规范中创新助推商业模式转型，股票做市试点、账户功能优化试点等驱动头部券商扩大竞争优势，加快行业集中度提升。

24. 短期看，板块21E利润增超30%，预计22E利润将迎来第四年双位数正增长，现板块静态PB在历史18%分位，3Q21主动偏股基金重仓传统券商占比仅0.65%。

25. 首推中信证券、华泰证券、广发证券，推荐中金公司H、东方财富、国泰君安。

26. 风险提示：1、流动性不及预期影响市场走势。

27. 2、资本市场改革推进落地速度不及预期。