国泰君安-11月PMI数据点评：供给主导正在向需求主导演化-211130

1. 本报告导读：PMI回暖，供给回升是主要贡献，上游价格明显回落，国内“胀”的特征有所缓解。

2. 需求端受益于供给压制产业链修复、出口高景气，整体回升，但BCI创新低预示内需仍偏弱“，滞”的特征未实质改善。

3. 往后看，基建已有发力迹象，政策放松加码有待需求主导下行逻辑进一步演绎。

4. 摘要：11月制造业PMI较10月上升0.9个百分点到50.1%，重回荣枯线以上。

5. 其中生产和需求端均有所回升，生产端是主要贡献，出厂价格和原材料购进价格明显回落。

6. 从季节性角度来看，制造业、服务业、建筑业均弱于季节性均值：1）供需回升，两者均弱于季节性，生产端回升更强，带动指数整体上升。

7. 生产端明显回升与保供稳价推进以及电力供应缓解有关，需求端偏弱的格局在出口带动下有所回暖。

8. 其中生产是主要贡献，生产分项拉动PMI回升0.9个点，其余四个分项综合仅持平。

9. 2）价格明显回落。

10. 11月价格指标大幅下降，原材料价格下降幅度仍大于出厂价格，预计11月PPI环比涨幅有所回落。

11. 3）原材料库存指数47.7%，较10月上升0.7个点。

12. 产成品库存指数47.9%，上升1.6个点，采购量上升1.3个点至50.2%。

13. 分行业来看，纺织服装、石油加工、黑色冶炼产成品库存下降明显，医药制造、金属制品、汽车制造则有所回升。

14. 4）细分行业中，设备类和高技术制造业整体表现较好，11月绝对值最高的3个行业为汽车、计算机设备、专用设备。

15. 11月中国非制造业商务活动指数为52.3%，较10月下降0.1个百分点，主要拖累来自服务业。

16. 服务业走弱与疫情扰动有关，生活性服务业普遍下降。

17. 建筑业则小幅走高，其中房屋建筑高位回落、土木工程则有所回升，反映基建投资正在稳步发力。

18. 11月PMI数据有所回升，主要受供给端带动，需求端出口表现较好，内需仍然较弱。

19. 往后看，未来随着供给和价格端的压力缓解，地产下行的徐徐展开，在“胀”的特征逐步缓解后，需求端“滞”的特征将成为后续关注重点。

20. 生产端来看，供给端缓解带来了至少两重效果，其一是供给压制行业以及相关产业链生产的回升；其二是价格下行缓解了中游成本端压力。

21. 但是往前看，在全年能耗达标压力持续存在的情况下，生产端进一步大幅上行的空间似有不足。

22. 需求端来看，在供给压制产业链修复，出口明显改善的情况下，新订单回升幅度仅符合往年季节性，我们测算的内需与出口比例以及BCI指数均在回落，其中BCI为20年6月以来首次转负，均反映当前内需偏弱。

23. 在上游价格压力缓解，需求延续偏弱过程中，高技术设备类将更加受益。

24. 11月PMI回升过程中，高技术行业和设备类行业表现仍然优异，未来设备类将同时受益于高技术高景气以及成本端压制缓解，行业扩张有望好于其他行业。